【摘要】：提出了非完全市場條件下戰(zhàn)略并購中的目標(biāo)企業(yè)價值評估方法——近似評估法。通過對某光伏企業(yè)的戰(zhàn)略并購案例進(jìn)行實(shí)證分析。結(jié)果發(fā)現(xiàn):該方法比傳統(tǒng)實(shí)物期權(quán)更能提高評估效果;項(xiàng)目資產(chǎn)收益波動率對項(xiàng)目機(jī)會價值的評估結(jié)果產(chǎn)生的影響不能被忽略;傳統(tǒng)的實(shí)物期權(quán)法高估了目標(biāo)企業(yè)價值,對并購企業(yè)造成了損失。
【圖文】：

2=ln(S0K)+(r－σ22)Tσi酺=d'1－σi酺。通過比較，當(dāng)P1是鞅測度時V2－H=83.09萬元，當(dāng)P1不是鞅測度時V2－H=88.93萬元，即傳統(tǒng)的實(shí)物期權(quán)方法高估了目標(biāo)企業(yè)價值。由近似評估方法和傳統(tǒng)實(shí)物期權(quán)法的比較可見，除項(xiàng)目資產(chǎn)收益波動率以外的其他參數(shù)都較容易確定。另外，由于項(xiàng)目資產(chǎn)收益波動率的存在，項(xiàng)目機(jī)會價值的存在才有意義，即對項(xiàng)目的機(jī)會價值評估才成為可實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)。因此，有必要比較不同波動率下的兩種評估方法(傳統(tǒng)評估法和近似定價法)的差異，該趨勢見圖1。圖1不同項(xiàng)目資產(chǎn)波動率下的項(xiàng)目機(jī)會價值變化趨勢圖1表明，當(dāng)項(xiàng)目資產(chǎn)收益波動率增大時，這兩種方法下的項(xiàng)目機(jī)會價值都增大;傳統(tǒng)實(shí)物期權(quán)法對項(xiàng)目機(jī)會的評估值始終大于近似定價法的評估值;存在鞅測度時的項(xiàng)目機(jī)會評估價值大于不存在鞅測度時的項(xiàng)目機(jī)會評估值。該結(jié)論說明項(xiàng)目資產(chǎn)收益波動率對項(xiàng)目機(jī)會價值的評估結(jié)果產(chǎn)生的影響不能被忽略。3結(jié)論與展望本文提出的戰(zhàn)略并購中的目標(biāo)企業(yè)價值近似評估法克服了完全市場條件下的實(shí)物期權(quán)法存在的假設(shè)不合理的缺陷。通過引入多布分解定理將資產(chǎn)價格分解為鞅和一個可料的增過程，在此基礎(chǔ)上結(jié)合非完全市場信息的到達(dá)特點(diǎn)(信息不是按照平滑方式到達(dá))給出了標(biāo)的資產(chǎn)價格變動過程，利用Hilbert空間投影理論建立了近似評估模型，分別在存在鞅測度和不存在鞅測度兩種情況下對戰(zhàn)略并購中的目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行了評估。所得模型的一個顯著優(yōu)點(diǎn)在于假設(shè)符合非完全市場條件，評估結(jié)果更加符合實(shí)際。另外，由于實(shí)物市場上往往不存在與目標(biāo)企業(yè)價值風(fēng)險完全相同的證券且標(biāo)的資產(chǎn)在該市場上不可交易，本文應(yīng)用“孿生資產(chǎn)”代替標(biāo)的資產(chǎn)，進(jìn)一步使得評估結(jié)果更具說服力。從而對?

2=ln(S0K)+(r－σ22)Tσi酺=d'1－σi酺。通過比較，，當(dāng)P1是鞅測度時V2－H=83.09萬元，當(dāng)P1不是鞅測度時V2－H=88.93萬元，即傳統(tǒng)的實(shí)物期權(quán)方法高估了目標(biāo)企業(yè)價值。由近似評估方法和傳統(tǒng)實(shí)物期權(quán)法的比較可見，除項(xiàng)目資產(chǎn)收益波動率以外的其他參數(shù)都較容易確定。另外，由于項(xiàng)目資產(chǎn)收益波動率的存在，項(xiàng)目機(jī)會價值的存在才有意義，即對項(xiàng)目的機(jī)會價值評估才成為可實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)。因此，有必要比較不同波動率下的兩種評估方法(傳統(tǒng)評估法和近似定價法)的差異，該趨勢見圖1。圖1不同項(xiàng)目資產(chǎn)波動率下的項(xiàng)目機(jī)會價值變化趨勢圖1表明，當(dāng)項(xiàng)目資產(chǎn)收益波動率增大時，這兩種方法下的項(xiàng)目機(jī)會價值都增大;傳統(tǒng)實(shí)物期權(quán)法對項(xiàng)目機(jī)會的評估值始終大于近似定價法的評估值;存在鞅測度時的項(xiàng)目機(jī)會評估價值大于不存在鞅測度時的項(xiàng)目機(jī)會評估值。該結(jié)論說明項(xiàng)目資產(chǎn)收益波動率對項(xiàng)目機(jī)會價值的評估結(jié)果產(chǎn)生的影響不能被忽略。3結(jié)論與展望本文提出的戰(zhàn)略并購中的目標(biāo)企業(yè)價值近似評估法克服了完全市場條件下的實(shí)物期權(quán)法存在的假設(shè)不合理的缺陷。通過引入多布分解定理將資產(chǎn)價格分解為鞅和一個可料的增過程，在此基礎(chǔ)上結(jié)合非完全市場信息的到達(dá)特點(diǎn)(信息不是按照平滑方式到達(dá))給出了標(biāo)的資產(chǎn)價格變動過程，利用Hilbert空間投影理論建立了近似評估模型，分別在存在鞅測度和不存在鞅測度兩種情況下對戰(zhàn)略并購中的目標(biāo)企業(yè)價值進(jìn)行了評估。所得模型的一個顯著優(yōu)點(diǎn)在于假設(shè)符合非完全市場條件，評估結(jié)果更加符合實(shí)際。另外，由于實(shí)物市場上往往不存在與目標(biāo)企業(yè)價值風(fēng)險完全相同的證券且標(biāo)的資產(chǎn)在該市場上不可交易，本文應(yīng)用“孿生資產(chǎn)”代替標(biāo)的資產(chǎn)，進(jìn)一步使得評估結(jié)果更具說服力。從而對?

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