本文關(guān)鍵詞：我國資產(chǎn)支持證券運(yùn)作的實(shí)效研究

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【摘要】：關(guān)于資產(chǎn)支持證券,現(xiàn)有文獻(xiàn)有很多從法律、會計(jì)、稅務(wù)、交易結(jié)構(gòu)、案例分析等方面做出分析和論述,但大多是理論層面的探討,結(jié)合實(shí)務(wù)中監(jiān)管規(guī)定和具體合同條款對運(yùn)作實(shí)效進(jìn)行分析的文獻(xiàn)、以及相關(guān)量化實(shí)證的研究還相對較少。因此,本論文主要在前輩研究成果的基礎(chǔ)上,對國內(nèi)資產(chǎn)支持證券的運(yùn)作實(shí)效進(jìn)行探索,目的是研究資產(chǎn)支持證券在真實(shí)銷售和風(fēng)險(xiǎn)隔離實(shí)現(xiàn)情況、稅收、二級市場流動性、證券發(fā)行的市場評價(jià)及對企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的影響等方面的運(yùn)作實(shí)效和問題。就本文的創(chuàng)新點(diǎn)而言,首先結(jié)合實(shí)際監(jiān)管規(guī)定和實(shí)務(wù)合同條款,并綜合實(shí)務(wù)中會計(jì)、稅收、法律、流動性各方面因素考慮資產(chǎn)支持證券的運(yùn)作實(shí)效,在研究范圍上有所擴(kuò)展；其次,實(shí)證研究樣本從橫向覆蓋產(chǎn)品種類上和縱向時(shí)間上看都較前人研究有所擴(kuò)大；最后,實(shí)證方法上,不僅僅研究了資產(chǎn)支持證券對綜合財(cái)務(wù)狀況的影響,還研究了市場對資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品發(fā)行給企業(yè)未來價(jià)值所造成影響的預(yù)判態(tài)度。具體來說,本文在第二章將對資產(chǎn)支持證券的發(fā)展現(xiàn)狀進(jìn)行概覽。首先,對于研究對象的定義,本文比較了資產(chǎn)支持證券在銀監(jiān)會和證監(jiān)會相關(guān)監(jiān)管文件中的規(guī)定,并指出其本質(zhì)都圍繞著以“未來現(xiàn)金流為依據(jù)進(jìn)行資產(chǎn)重組打包及信用增級,從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離”的思路；對于基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求也圍繞著現(xiàn)金流可預(yù)測、資產(chǎn)同質(zhì)展開。此外,由于ABN機(jī)制設(shè)計(jì)上并未強(qiáng)制要求設(shè)立SPV進(jìn)行破產(chǎn)隔離和資產(chǎn)出表,因此并未納入本文研究范圍。其次,文章概述了歷年來資產(chǎn)支持證券的發(fā)展歷程：從1992年發(fā)行第一單以來,經(jīng)歷了2005年-2006年、以及2007年-2008年兩輪試點(diǎn),由于次貸危機(jī)的爆發(fā)而在2008年暫停試點(diǎn)后、直到2011年才予以重啟,并從2014年開始發(fā)行數(shù)量規(guī)模大幅增長。但總體看在債市中占比仍然較低。最后,對資產(chǎn)支持證券的分類,既可粗略的分為信貸資產(chǎn)支持證券和企業(yè)資產(chǎn)支持證券,也可按照基礎(chǔ)資產(chǎn)細(xì)分。按細(xì)分的標(biāo)準(zhǔn)來看,數(shù)量上企業(yè)貸款和企業(yè)債權(quán)合計(jì)接近77%、占據(jù)了絕大部分比例,發(fā)行總額上企業(yè)貸款一項(xiàng)就基本占據(jù)了68.17%的比例,遠(yuǎn)大于其他種類。在第三章資產(chǎn)支持證券運(yùn)作實(shí)效的理論分析部分：第一節(jié)中,將首先分析風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的制度基礎(chǔ)：由于在證監(jiān)會和銀監(jiān)會監(jiān)管體系內(nèi)SPV的形式限定為資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃和信托計(jì)劃,因此其實(shí)現(xiàn)是基于《信托法》及相關(guān)監(jiān)管規(guī)定、憑借(類)信托關(guān)系保障了基礎(chǔ)資產(chǎn)的獨(dú)立性。其次,真實(shí)銷售的判定部分,將圍繞著識別真實(shí)銷售和擔(dān)保融資界限的問題展開。鑒于證監(jiān)會尚無相關(guān)文件出臺,因此主要從法理、銀監(jiān)會規(guī)定和財(cái)政部規(guī)定三個(gè)角度分析。法理上,從當(dāng)事人真實(shí)意思表示、受讓方損失求償權(quán)、出讓方贖回權(quán)、出讓方剩余收益索取權(quán)、基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓折扣率、SPV對基礎(chǔ)資產(chǎn)收益賬戶的控制權(quán)這幾個(gè)方面對業(yè)務(wù)性質(zhì)判定的影響進(jìn)行了探討。銀監(jiān)會規(guī)定方面,《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》、《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理工作的通知》要求根據(jù)業(yè)務(wù)經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)認(rèn)定風(fēng)險(xiǎn)暴露情況并計(jì)提相應(yīng)資本,按照其意見,封包后資產(chǎn)的瑕疵擔(dān)保責(zé)任不妨礙真實(shí)銷售的認(rèn)定,但強(qiáng)制性或有增信性質(zhì)的清倉回購、資產(chǎn)池余額過高時(shí)清倉回購贖回權(quán)、承諾隱性擔(dān)保則會影響真實(shí)出售的認(rèn)定。財(cái)政部規(guī)定方面,《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會計(jì)處理規(guī)定》同時(shí)采用了風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬分析法(主要風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬是否轉(zhuǎn)移)、金融合成分析法(原始權(quán)益人是否放棄控制權(quán))和后續(xù)涉入法(適用于有內(nèi)部增信的情形)三種會計(jì)確認(rèn)方法來判定基礎(chǔ)資產(chǎn)是否按照真實(shí)銷售計(jì)量,但三種方法適用順序并未說明,界定也相對主觀。再次,對于實(shí)務(wù)中風(fēng)險(xiǎn)隔離情況的實(shí)現(xiàn)而言,由于某些合同條款的安排,并未真正落實(shí)資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)。其中,企業(yè)資產(chǎn)支持證券由于存在諸如標(biāo)的資產(chǎn)所有權(quán)未轉(zhuǎn)移,及原始權(quán)益人仍對基礎(chǔ)資產(chǎn)有管理控制權(quán)、承擔(dān)差額補(bǔ)足義務(wù)、有基礎(chǔ)資產(chǎn)回購權(quán)、持有過高的次級權(quán)益比例、設(shè)立較高超額抵押率等條款的約定,未能完全實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的效果。其中“中信啟航”、“中信華夏蘇寧云創(chuàng)二期”還采用了雙SPV的構(gòu)架,以便于風(fēng)險(xiǎn)隔離并實(shí)現(xiàn)REITs的上市發(fā)行,但由于差額補(bǔ)足的存在、風(fēng)險(xiǎn)隔離仍未完全實(shí)現(xiàn)。信貸資產(chǎn)支持證券資產(chǎn)較同質(zhì)、操作更標(biāo)準(zhǔn)化,監(jiān)管規(guī)則也更為嚴(yán)厲,強(qiáng)制要求原始權(quán)益人有結(jié)構(gòu)化安排,原始權(quán)益人也可自主選擇清倉回購、超額抵押、現(xiàn)金抵押賬戶、利差賬戶、第一損失責(zé)任、信用觸發(fā)、流動性支持等風(fēng)險(xiǎn)控制措施�？傮w來看,主要為流動性支持等差額補(bǔ)足義務(wù)、不良資產(chǎn)證券化中過高的次級比例會對風(fēng)險(xiǎn)隔離的實(shí)現(xiàn)有較大不利影響。第二節(jié)中將對企業(yè)資產(chǎn)支持證券特有的風(fēng)控措施對企業(yè)現(xiàn)金流和經(jīng)營可能產(chǎn)生的影響進(jìn)行分析,這些措施主要是針對主體長期信用評級下調(diào)、基礎(chǔ)資產(chǎn)再投資風(fēng)險(xiǎn)、款項(xiàng)收付當(dāng)事人較多的款項(xiàng)劃轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)、基礎(chǔ)資產(chǎn)存在其他權(quán)利限制、原始權(quán)益人盈利能力或持續(xù)性可能不足的風(fēng)險(xiǎn)所做出的特有安排。考慮到不同增信手段的適用先后順序在不同的項(xiàng)目合同中可由當(dāng)事人自主靈活約定,因此其對企業(yè)的影響需要根據(jù)具體情況分析探討。第三節(jié)稅收方面,由于資產(chǎn)支持證券融資成本除了受到市場資金供需影響,其參與主體和交易環(huán)節(jié)較多、單筆發(fā)行金額較大的特點(diǎn),也決定了稅收也是影響融資成本的一大因素。這方面的法規(guī)主要是財(cái)政部的《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》,規(guī)定了免收發(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)在發(fā)行到交易環(huán)節(jié)的印花稅,只對非金融機(jī)構(gòu)投資者免收營業(yè)稅。對于所得稅而言,資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)只對發(fā)起機(jī)構(gòu)收企業(yè)所得稅、避免了雙重征稅；收益分配環(huán)節(jié),只對機(jī)構(gòu)投資者規(guī)定了對當(dāng)年分配的收益免收所得稅、信托環(huán)節(jié)已完稅的按稅后收益處理,但由于當(dāng)年未分配收益在受托機(jī)構(gòu)環(huán)節(jié)按現(xiàn)金收付制納稅、在機(jī)構(gòu)投資者環(huán)節(jié)按權(quán)責(zé)發(fā)生制納稅,因此仍然存在雙重稅收的可能。未來資產(chǎn)支持證券的稅收制度不僅在企業(yè)資產(chǎn)支持證券和個(gè)人投資者方面有待補(bǔ)充完善,對真實(shí)銷售的界定、資產(chǎn)支持證券定性為權(quán)益性證券還是債務(wù)型證券的界定,也尚有待明確。第四節(jié)資產(chǎn)支持證券的流動性方面,法規(guī)層面投資者受到合格投資者制度的約束、導(dǎo)致產(chǎn)品有私募的性質(zhì),但二級市場交易上可以有券商等機(jī)構(gòu)做市、提供雙邊報(bào)價(jià)服務(wù)。市場數(shù)據(jù)層面,成交量和換手率在2007年以前企業(yè)資產(chǎn)支持證券的數(shù)據(jù)相對較高,自2008年試點(diǎn)暫停后兩個(gè)交易數(shù)據(jù)都有大幅下滑,直到近兩年才緩慢回升,但和債券市場整體相比仍然占比非常小。未來資產(chǎn)支持證券流動性還有待進(jìn)一步提升,從而發(fā)揮其盤活存量的效應(yīng)。第五節(jié)中,本文討論了實(shí)務(wù)操作中的其他制度缺陷：如債權(quán)轉(zhuǎn)讓的通知問題、抵押權(quán)轉(zhuǎn)移和變更登記的問題、SPV設(shè)立和發(fā)行證券的問題、法律關(guān)系的厘定、原始權(quán)益人對基礎(chǔ)資產(chǎn)控制管理權(quán)問題,相關(guān)規(guī)定尚有待完善。第四章為文章的實(shí)證分析部分,對“市場是否認(rèn)可資產(chǎn)支持證券的發(fā)行為利好消息”和“資產(chǎn)支持證券發(fā)行后是否對企業(yè)財(cái)務(wù)狀況有顯著的改善”這兩個(gè)問題分別用事件分析法和因子分析法進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn),其中,第一個(gè)問題通過事件分析法分析得出實(shí)證結(jié)論,認(rèn)為資產(chǎn)支持證券的發(fā)行對公司股價(jià)有積極的影響,即體現(xiàn)為市場對資產(chǎn)支持證券的發(fā)行有正面評價(jià)。但上市銀行資產(chǎn)支持證券發(fā)行的信息在初始起算日前后就已經(jīng)被充分吸收,到了發(fā)行公告日基本對股價(jià)已經(jīng)沒有影響；而非金融企業(yè)資產(chǎn)支持證券發(fā)行的信息,在發(fā)行公告日對股價(jià)表現(xiàn)出較為顯著的正面影響。此外,銀行類和非金融類企業(yè)在事件日之前普遍已經(jīng)有些許信息泄露的跡象(即事件日前幾天的窗口內(nèi)股價(jià)已經(jīng)有顯著的超額收益表現(xiàn)),但大部分利好還是在事件日之后逐步反映在股價(jià)當(dāng)中的。第二個(gè)問題通過因子分析法分析而知：短期(半年的口徑)看,17個(gè)樣本中有13家在發(fā)行資產(chǎn)支持證券后綜合財(cái)務(wù)情況都得到了提升,且其中對于銀行類企業(yè),股份制銀行普遍財(cái)務(wù)提升狀況較明顯,城商行其次,國有大銀行中中行和農(nóng)行財(cái)務(wù)狀況只有小幅提升、工行和建行反而小幅下滑。而對于非金融類企業(yè),綜合財(cái)務(wù)評分表現(xiàn)本來就處于中下游的水平、發(fā)行產(chǎn)品前后財(cái)務(wù)提升狀況兩極分化狀況較明顯。長期(年度的口徑)看,發(fā)行資產(chǎn)支持證券后的年度財(cái)務(wù)綜合評分和一年前相比,17個(gè)樣本綜合財(cái)務(wù)評分變動均為正。且其中股份制銀行整體財(cái)務(wù)評分排名依然靠前,財(cái)務(wù)提升狀況在不同銀行間略有分化、但總體仍然較好。城商行財(cái)務(wù)評分及提升狀況處于中等偏上水平,國有大銀行財(cái)務(wù)提升狀況依然居中。非金融企業(yè)整體財(cái)務(wù)評分依然較差、且表現(xiàn)兩級分化依然較嚴(yán)重。和短期的實(shí)證結(jié)果較為一致。最后,第五章對本文的內(nèi)容做出總結(jié),對風(fēng)險(xiǎn)隔離效果的實(shí)現(xiàn)、會計(jì)確認(rèn)制度、稅收制度、二級市場流動性做出了簡要評述和建議,并對實(shí)證結(jié)論概要進(jìn)行總結(jié)。由于本人理論知識和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的欠缺,文中一定存在許多問題與不足,本人將在今后的學(xué)習(xí)與工作中繼續(xù)學(xué)習(xí)和探索,謝謝評審專家和答辯專家的批評指正!
【關(guān)鍵詞】：資產(chǎn)支持證券 運(yùn)作實(shí)效 股價(jià)效應(yīng) 財(cái)務(wù)效應(yīng)
【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2016
【分類號】：F832.51
【目錄】：

• 摘要4-9
• abstract9-15
• 1. 緒論15-28
• 1.1 研究背景和意義15-16
• 1.2 文獻(xiàn)綜述16-25
• 1.2.1 國外文獻(xiàn)綜述16-19
• 1.2.2 國內(nèi)文獻(xiàn)綜述19-25
• 1.3 研究內(nèi)容和方法25-26
• 1.4 本文的創(chuàng)新與不足26-28
• 1.4.1 本文的創(chuàng)新26-27
• 1.4.2 本文的不足27-28
• 2. 資產(chǎn)支持證券的發(fā)展現(xiàn)狀28-34
• 2.1 資產(chǎn)支持證券監(jiān)管層面的定義28-30
• 2.2 資產(chǎn)支持證券的發(fā)展歷程30-31
• 2.3 資產(chǎn)支持證券的分類31-34
• 3. 資產(chǎn)支持證券的運(yùn)作實(shí)效34-60
• 3.1 資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)34-49
• 3.1.1 資產(chǎn)支持證券真實(shí)銷售的判定34-38
• 3.1.2 資產(chǎn)支持證券風(fēng)險(xiǎn)隔離的實(shí)現(xiàn)38-40
• 3.1.3 實(shí)務(wù)中資產(chǎn)支持證券風(fēng)險(xiǎn)隔離情況40-49
• 3.2 企業(yè)資產(chǎn)支持證券特有風(fēng)控措施對現(xiàn)金流及運(yùn)營影響效應(yīng)49-53
• 3.3 資產(chǎn)支持證券融資成本之稅收效應(yīng)53-56
• 3.4 資產(chǎn)支持證券二級市場流動性效應(yīng)56-57
• 3.5 資產(chǎn)支持證券制度缺陷57-60
• 4. 我國資產(chǎn)支持證券實(shí)證分析60-77
• 4.1 資產(chǎn)支持證券股價(jià)效應(yīng)之事件分析60-68
• 4.1.1 數(shù)據(jù)說明60
• 4.1.2 事件分析法概述60-62
• 4.1.3 檢驗(yàn)過程和結(jié)果62-68
• 4.2 資產(chǎn)支持證券財(cái)務(wù)效應(yīng)之因子分析68-77
• 4.2.1 數(shù)據(jù)說明68-69
• 4.2.2 因子分析法概述69-70
• 4.2.3 檢驗(yàn)過程和結(jié)果70-74
• 4.2.4 因子分析法結(jié)果分析74-77
• 5. 結(jié)論77-79
• 參考文獻(xiàn)79-84
• 附錄84-93
• 附錄一 可查的企業(yè)資產(chǎn)支持證券風(fēng)控詳情(截止2015年6月底)84-87
• 附錄二 因子分析過程87-93
• 后記93-94
• 致謝94-96
• 在讀期間科研成果目錄96

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號：545755