本文采用分層動態(tài)因子模型提取全球金融周期和中國經(jīng)濟(jì)周期,構(gòu)建溢出模型,實(shí)證檢驗(yàn)了全球金融周期波動對中國經(jīng)濟(jì)的溢出效應(yīng)。實(shí)證結(jié)果表明,全球金融周期先行于中國經(jīng)濟(jì)周期,對中國經(jīng)濟(jì)周期的波動具有較好的預(yù)警作用。溢出效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果表明,全球金融周期的波動對中國經(jīng)濟(jì)具有顯著的溢出效應(yīng)。具體來說,全球的房價(jià)、利率、宏觀杠桿和總資本流動周期都顯著影響中國經(jīng)濟(jì),這種溢出效應(yīng)存在明顯時(shí)滯,且全球宏觀杠桿周期對中國經(jīng)濟(jì)周期的溢出效應(yīng)最大。 

【文章來源】：國際金融研究. 2019,(11)北大核心CSSCI

【文章頁數(shù)】：11 頁

【部分圖文】：

六個(gè)全球金融因子資料來源：作者整理，下同A、中國經(jīng)濟(jì)因子B、全球經(jīng)濟(jì)因子

2019·11國際金融研究①此處沒有分析振幅，是因?yàn)樘崛∫蜃訒r(shí)變量均經(jīng)過標(biāo)準(zhǔn)化處理。因子和中國經(jīng)濟(jì)因子（見圖2）。對中國的產(chǎn)出、消費(fèi)和投資進(jìn)行方差分解，全球經(jīng)濟(jì)因子對三個(gè)經(jīng)濟(jì)變量的平均方差貢獻(xiàn)率很小，只有1.88%，而中國經(jīng)濟(jì)因子對三個(gè)經(jīng)濟(jì)變量的平均方差貢獻(xiàn)率較大，為57.89%，這說明中國經(jīng)濟(jì)波動的主要驅(qū)動因素是中國經(jīng)濟(jì)因子。（二）全球金融周期與中國經(jīng)濟(jì)周期的特征分析參照現(xiàn)有文獻(xiàn)的標(biāo)準(zhǔn)做法，利用Christiano&Fitzgerald（2003）提出的BP濾波提取周期波動要素。對于周期濾波參數(shù)的選擇，樣本時(shí)間長度只有20年，中周期濾波會過濾掉過多信息，因此，選擇短周期進(jìn)行分析，其濾波參數(shù)下限設(shè)定為四個(gè)季度，上限設(shè)定為32個(gè)季度。表3展示了濾波提取的波峰與波谷、擴(kuò)張期與收縮期、周期長度等特征①。綜合表3及各因子的具體波動趨勢進(jìn)行分析，可以得到以下幾點(diǎn)基本結(jié)論。第一，六個(gè)全球金融因子的波峰基本上領(lǐng)先中國經(jīng)濟(jì)周期的波峰1—4個(gè)季度不等，且全球金融周期的波峰與金融危機(jī)密切相關(guān)：2007年各全球金融因子達(dá)到波峰，隨后，2008年爆發(fā)全球金融危機(jī)。第二，六個(gè)全球金融因子的周期長度各不相同。其中，全球總資本流動、利率還有股價(jià)周期長度比中國經(jīng)濟(jì)因子短，而全球房價(jià)、信貸和宏觀杠桿的周期長度比中國經(jīng)濟(jì)因子長。第三，2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，全球金融周期與中國經(jīng)濟(jì)周期都處于下行階段，伴隨著全球金融收縮階段的中國經(jīng)濟(jì)下降幅度更大，衰退更嚴(yán)重。接下來，本文檢驗(yàn)六個(gè)全球金融因子與中國經(jīng)濟(jì)因子之間的周期一致性，依據(jù)Harding&Pagan（2002）定義的周期一致性指數(shù)來計(jì)算。其計(jì)算公式為I＾＝1/T∑Tt=1SitSjt+∑Tt=1（1-Sit）（1-Sjt∑∑）。其中，當(dāng)表3全

2019·11國際金融研究圖4六個(gè)全球金融因子的溢出效應(yīng)對中國經(jīng)濟(jì)波動的方差貢獻(xiàn)率注：圖中展示的是六個(gè)全球金融因子的溢出效應(yīng)對中國經(jīng)濟(jì)變量的方差貢獻(xiàn)率。模型一為各全球金融因子通過中國經(jīng)濟(jì)因子溢出到中國經(jīng)濟(jì)；模型二為各全球金融因子通過全球經(jīng)濟(jì)因子溢出到中國經(jīng)濟(jì)。圖3中國經(jīng)濟(jì)因子與全球金融因子溢出效應(yīng)對中國經(jīng)濟(jì)變量的方差貢獻(xiàn)率對比注：圖中展示是中國經(jīng)濟(jì)因子和全球金融因子的溢出效應(yīng)對中國經(jīng)濟(jì)變量的方差貢獻(xiàn)率。A產(chǎn)出B消費(fèi)C投資A產(chǎn)出B消費(fèi)C投資模型一模型二模型一模型二模型一模型二中國經(jīng)濟(jì)因子溢出效應(yīng)中國經(jīng)濟(jì)因子溢出效應(yīng)中國經(jīng)濟(jì)因子溢出效應(yīng)如表9所示，六個(gè)全球金融因子對中國三個(gè)經(jīng)濟(jì)變量都存在溢出效應(yīng)：對產(chǎn)出的方差貢獻(xiàn)率為3.34%~36.97%；對消費(fèi)的方差貢獻(xiàn)率為1.63%~18.01%；對投資的方差貢獻(xiàn)率為2.17%~24.04%。這表明，全球金融周期波動對中國經(jīng)濟(jì)變量的波動有一定解釋力，全球金融周期確實(shí)對中國經(jīng)濟(jì)存在溢出效應(yīng)。且模型一（通過中國經(jīng)濟(jì)因子）的溢出效應(yīng)明顯大于模型二（通過全球經(jīng)濟(jì)因子），例如，全球房價(jià)因子對中國產(chǎn)出的方差貢獻(xiàn)率，模型一為11.35%，模型二為0.94%，表明全球金融周期的波動主要通過中國經(jīng)濟(jì)因子溢出到中國的產(chǎn)出、消費(fèi)和投資。六個(gè)全球金融因子對中國經(jīng)濟(jì)的溢出效應(yīng)差別較大，全球宏觀杠桿因子對中國產(chǎn)出的方差貢獻(xiàn)率達(dá)36.97%，而全球總資本流動因子對中國產(chǎn)出的方差貢獻(xiàn)率只有3.34%。為更直觀地展示全球金融周期沖擊對中國產(chǎn)出、消費(fèi)和投資波動的不同影響，根據(jù)表9，繪制圖3和圖4。圖3對比了中國經(jīng)濟(jì)因子和全球金融因子的溢出效應(yīng)對中國經(jīng)濟(jì)變量波動的方差貢獻(xiàn)率。圖4對比了六個(gè)全球金融因子波動對中國產(chǎn)出、消費(fèi)和投資的方差貢獻(xiàn)率。如圖3所示，中國經(jīng)濟(jì)因子?

【參考文獻(xiàn)】：
期刊論文
[1]中國與東亞、東南亞國家和地區(qū)金融周期趨同性研究[J]. 陳曉莉,張方華.  國際金融研究. 2017(11)
[2]理解中國的金融周期:理論、測算與分析[J]. 范小云,袁夢怡,肖立晟.  國際金融研究. 2017(01)
[3]金融周期與經(jīng)濟(jì)周期——基于中國的實(shí)證研究[J]. 馬勇,馮心悅,田拓.  國際金融研究. 2016(10)



本文編號：3059675