【摘要】：以2008年雷曼兄弟申請破產(chǎn)為標志,金融危機爆發(fā)已有近六年的歷史。然而,其影響至今并未消散,對全球金融市場、監(jiān)管框架以及宏觀經(jīng)濟的沖擊反而愈加濃烈。為了防范金融危機的再次爆發(fā),金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會(Financial Stability Oversight Council)和金融研究局(Office of Financial Research),以及歐洲系統(tǒng)性風險委員會(European Systemic Risk Board)等專業(yè)監(jiān)管機構(gòu)應運而生,我國也正在加快構(gòu)建宏觀審慎管理框架。但是,我們回顧本輪金融危機以來的各項改革政策及其效果可知,雖然加強對金融體系的監(jiān)管增強了其穩(wěn)健性,但實際效果并不如預期。如今,金融體系存在幾個匪夷所思的事實:大型金融機構(gòu)的規(guī)模更大了,“太大而不能倒”的問題尚未得到解決;影子銀行體系的規(guī)模進一步擴張;金融體系更加依賴于中央銀行的政策等等。在我國,黨的十八大報告明確提出,要“牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性、區(qū)域性金融風險的底線”,凸顯出我國金融安全形勢的嚴峻性,以及加快構(gòu)建宏觀審慎管理框架的迫切性。因此,本文首先分析了系統(tǒng)性風險與宏觀審慎管理的聯(lián)系,并仔細剖析了系統(tǒng)性風險定義及其風險積增、沖擊顯現(xiàn)和放大與傳播等三個階段的不同性質(zhì),以及系統(tǒng)性風險研究在研究層面、風險類型以及研究方法等方面的關鍵特征。在歸納梳理國內(nèi)外現(xiàn)有文獻后,本文將綜合運用未定權(quán)益分析法(Contingent Claims Analysis,CCA)以及多種計量經(jīng)濟學方法(空間面板計量方法和共同相關性效應(Common Correlated Effects, CCE)方法等),基于我國上市商業(yè)銀行的市場數(shù)據(jù)和財務數(shù)據(jù),從多個維度層層解開系統(tǒng)性風險的神秘面紗,逐步打開這個令人望而生畏的“潘多拉魔盒”。與國內(nèi)現(xiàn)有文獻僅僅構(gòu)建系統(tǒng)性風險的測度指標不同,本文通過綜合對比四種CCA模型估計方法的優(yōu)劣與適應性,選取波動率約束方法構(gòu)建了違約距離等系統(tǒng)性風險測度指標后,結(jié)合空間計量經(jīng)濟學方法與CCE方法,詳細探究了系統(tǒng)性風險的決定因素及傳染機制,旨在為我國構(gòu)建宏觀審慎管理框架提供理論基礎與實證支持。具體而言,本文的主要研究內(nèi)容如下。第一章為緒論。本章先就本文的研究背景、研究目的與意義進行了詳細闡述。然后,從以防范系統(tǒng)性風險為核心的宏觀審慎管理出發(fā),指出了監(jiān)管當局需要進行系統(tǒng)研究的六大核心問題,進而提煉了系統(tǒng)性風險的內(nèi)涵及其研究的關鍵特征。再次,論述了本文的研究框架與研究思路。最后,提煉了本文研究的創(chuàng)新點與不足之處。第二章就國內(nèi)外系統(tǒng)性金融風險的研究進行了歸納、梳理與評述。通過對現(xiàn)有文獻的搜索,本章提煉出了監(jiān)管當局在評估系統(tǒng)性風險時需要解決的六個關鍵問題,并以此為切入點對國外現(xiàn)有系統(tǒng)性風險研究方法進行了評述。首先,梳理了金融部門內(nèi)部的風險源頭(如金融機構(gòu)或資產(chǎn)市場)的研究;然后,歸納了系統(tǒng)性風險的影響因子或風險放大機制(即其他部門,經(jīng)濟體系,及其他國家)文獻;最后,整理了直接測度風險及系統(tǒng)性事件爆發(fā)概率的研究進展。其中,六個關鍵問題有,金融機構(gòu)的風險積增、資產(chǎn)價格的上漲與泡沫、主權(quán)債務風險、國民經(jīng)濟部門間的風險放大與傳遞機制、風險的跨國溢出與傳染機制、系統(tǒng)性危機發(fā)生的概率。我們發(fā)現(xiàn)國外研究主要集中于系統(tǒng)性風險的測度,以及系統(tǒng)性風險在各個國家與國民經(jīng)濟各個部門間的傳導機制,而對系統(tǒng)性風險的決定因素及其傳染機制的研究比較少,特別是金融機構(gòu)間的風險溢出與傳染機制。而且,部分國外研究方法僅僅適合于歐美等發(fā)達國家,可能并不適合直接應用到我國的實際研究當中。然而,國內(nèi)對系統(tǒng)性風險的研究,大多都是直接要運用國外現(xiàn)有的研究方法,基于我國相關數(shù)據(jù)來展開實證分析,并提出相應的宏觀審慎管理政策。其中,應用比較廣泛的研究方法主要有:前瞻性(Forward-looking)研究方法、橫截面(Cross-section)研究方法、金融網(wǎng)絡分析方法、宏觀金融分析方法、壓力測試研究方法等。第三章是基于CCA方法的我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險測度研究。通過梳理國內(nèi)外系統(tǒng)性風險研究方法,發(fā)現(xiàn)CCA方法具有廣泛的適應性,因此本文運用CCA方法分析了我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的動態(tài)演變特征�；谖覈�14家上市商業(yè)銀行2008年1月至2013年9月的股市數(shù)據(jù)與財務數(shù)據(jù),構(gòu)建了一系列系統(tǒng)性風險測度指標,包括銀行隱含資產(chǎn)波動率、平均違約距離(Average Distance-to-Default,ADD)、組合違約距離(Portfolio Distance-to-Default,PDD)以及預期損失(Expected Loss, EL)等,并且以ADD與PDD的聯(lián)合變化趨勢來刻畫我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的動態(tài)變動情形。特別是,我們綜合對比分析了包括波動率約束方法(Volatility Restriction Method)、KMV方法、極大似然估計方法(MLE)以及市值代理方法(Market Value Proxy Method)等四種方法,估計CCA模型中的隱含資產(chǎn)及其波動率的優(yōu)勢與劣勢以及適應范圍后,發(fā)現(xiàn)波動率約束方法可較好地用于研究我國銀行業(yè)的系統(tǒng)性風險,KMV方法有可能高估了我國銀行業(yè)的風險,而市值代理方法由于對金融市場的發(fā)達程度有較高的要求,可能還不適合分析我國現(xiàn)階段的上市銀行的風險。本文實證研究還發(fā)現(xiàn),由于組合違約距離考慮了銀行規(guī)模以及風險的相關性等因素,通常情況下都大于可以作為聯(lián)合違約概率上界指標的平均違約距離,因此非常適合作為發(fā)生系統(tǒng)性違約風險的下界。而且,組合違約距離與平均違約距離的聯(lián)合變化趨勢,更適合捕捉我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的變化特征,兩者的差距縮小時表明系統(tǒng)性風險有變大的趨勢,兩者差異變大時風險則有下降的趨勢,表明系統(tǒng)性風險具有明顯的順周期性特征。此外,由于CCA方法在構(gòu)建過程中,結(jié)合了銀行的市場信息與財務信息,含有金融市場投資者對銀行業(yè)風險變動的未來預期,平均違約距離與組合違約距離對市場信息反應都比較靈敏,具有較好的前瞻性。不過,需要特別注意的是,由于是運用日頻股市數(shù)據(jù)來構(gòu)建違約距離等指標,可能數(shù)據(jù)中含有一定程度的市場噪音,DD序列特別是組合違約距離PDD對市場信息可能出現(xiàn)反應過度的現(xiàn)象。第四章是結(jié)合CCA方法與空間計量經(jīng)濟學方法,研究我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的決定因素與傳染機制。鑒于CCA方法研究信用風險的廣泛適應性,空間計量經(jīng)濟學方法量化風險溢出效應的獨特性,本文結(jié)合CCA方法和包括空間自回歸(Spatial Autoreggressive,SAR)、空間滯后(Spatial Error Model,SEM)與空間德賓(Spatial Durbin Model,SDM)等空間面板模型,基于我國11家上市商業(yè)銀行的2009年1月至2013年9月的市場數(shù)據(jù)和財務數(shù)據(jù),以及宏觀金融數(shù)據(jù),量化分析了我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的決定因素與傳染機制。首先,運用CCA方法構(gòu)建了單個銀行的風險指標——月度違約距離;然后,基于銀行的財務指標與股票收益率相關性特征,構(gòu)建兩類空間權(quán)重矩陣;最后,結(jié)合CCA和空間面板計量方法,實證研究系統(tǒng)性風險的決定因素與風險傳染機制。我們實證研究發(fā)現(xiàn),在控制了一系列宏觀金融變量以及銀行異質(zhì)性變量后,由空間參數(shù)所測度的風險溢出效應即傳染機制,是系統(tǒng)性風險的重要影響因子。并且,由宏觀金融變量以及銀行異質(zhì)性變量的平均直接效應、平均間接效應與總效應可發(fā)現(xiàn),各變量特別是銀行異質(zhì)性變量變化的風險傳染強度非常顯著且具有現(xiàn)實的經(jīng)濟學意義。因此,由于單個銀行發(fā)生的風險將通過傳染并放大進而影響整個金融體系,監(jiān)管當局在制定宏觀審慎管理政策時,不僅要監(jiān)管單個金融機構(gòu)的穩(wěn)定性狀態(tài),更應該注重整個金融體系內(nèi)部風險的傳染效應。第五章是結(jié)合CCA方法與CCE方法,研究我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的決定因素與傳染機制。首先,基于2009年1月至2013年9月我國11家上市商業(yè)銀行的市場數(shù)據(jù)和財務數(shù)據(jù),在CCA方法的框架內(nèi),運用波動率約束估計方法構(gòu)建了單個銀行的違約距離指標;然后,采用能刻畫銀行風險的截面相關特征、風險傳染機制以及不可觀測因素效應,由Pesaran (2006)提出并在近年來得到迅速發(fā)展的包括組均值(Mean Group,MG)、共同相關性效應CCE與增廣組均值(Augmented Mean Group,AMG)等共同相關性效應面板數(shù)據(jù)估計框架,研究了系統(tǒng)性風險的決定因素與傳染機制,包括可觀測的宏觀金融因子、銀行異質(zhì)性因子、“相鄰銀行”風險溢出效應、不可觀測因子以及直接和間接的傳遞機制等。同時,分析了在截面相關時,一些不可觀測的共同因子和行業(yè)異質(zhì)性因子,對可觀測因素和銀行風險關系的影響。本章研究有如下實證發(fā)現(xiàn)。第一,銀行違約距離具有顯著的聯(lián)動性與截面相關性,初步表明銀行風險可能受多種可觀測的與不可觀測的共同因素以及銀行異質(zhì)性因素的影響。第二,由于存在截面相關,銀行異質(zhì)性因素對其風險的沖擊比較顯著,包括行業(yè)的盈利能力、風險持續(xù)性以及間接的相關銀行風險溢出效應等。而宏觀金融沖擊,可能是被不可觀測的共同因子捕捉到了,或者被各銀行異質(zhì)性效應的參數(shù)取均值過程給平滑了,抑或是可能被違約距離的固有特征刻畫了。第三,系統(tǒng)性風險的傳遞存在多種可能的途徑,如各銀行資產(chǎn)負債關聯(lián)、相似的盈利模型以及“經(jīng)濟學上的相鄰性”等。最為重要的是,本文發(fā)現(xiàn)即使控制了多種宏觀金融因素以及銀行異質(zhì)性因素后,由銀行相鄰矩陣所刻畫的銀行風險溢出效應即傳染機制都非常顯著。上述研究表明,風險傳染機制是系統(tǒng)性風險研究最為關鍵的內(nèi)容之一。第六章是本文研究的結(jié)論與政策建議�？偨Y(jié)了本文的主要研究結(jié)論后,本章歸納與梳理了大蕭條以來,美國宏觀審慎管理歷史過程中所采取的政策工具,期望為我國宏觀審慎管理框架的構(gòu)建提供現(xiàn)實參考。然后,基于本文實證研究結(jié)果,有針對性地提出了我國構(gòu)建宏觀審慎管理政策的建議。我們認為,宏觀審慎監(jiān)管的關鍵是,及時有效地發(fā)現(xiàn)、測度與管理系統(tǒng)性風險以及構(gòu)建合理的監(jiān)管政策工具,以防范金融危機的發(fā)生,減少對實體經(jīng)濟的負面沖擊,最終維持金融體系和宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定。本文的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在以下幾個方面。第一,基于理論分析與實證研究,提出了適應于我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險評估的方法選擇。通過梳理國內(nèi)外現(xiàn)有系統(tǒng)性風險研究文獻,我們發(fā)現(xiàn)CCA方法具有廣泛的適應性。不過,在運用CCA方法展開研究時,需要估計銀行的隱含資產(chǎn)及其波動率,而國內(nèi)現(xiàn)有研究并沒有充分剖析CCA模型估計方法在我國的適應性。因此,本文歸納并對比分析了已有四類代表性估計方法的優(yōu)缺點及其適應范圍,即波動率約束方法、KMV方法、MLE方法以及以市值代理方法。在此基礎上,分別構(gòu)建了違約距離、平均違約距離、組合違約距離以及預期損失等系統(tǒng)性風險測度指標,并以各個指標的變化趨勢,特別是以平均違約距離與組合違約距離的聯(lián)合變動為基礎,量化分析了我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的動態(tài)演變趨勢,發(fā)現(xiàn)波動率約束估計方法可能更適合測度我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險。第二,有機結(jié)合CCA方法與空間計量方法以及CCE方法,構(gòu)建了多種面板計量經(jīng)濟學模型。本文結(jié)合CCA方法與空間自回歸模型、空間滯后模型與空間德賓模型等三種空間面板模型,通過引入基于財務比率和股票收益相關性的兩類空間矩陣,分析了宏觀金融因素、銀行異質(zhì)性因素對系統(tǒng)性風險的影響,以及銀行風險的傳染機制。然后,鑒于我國金融市場的不成熟性,可能存在較多的不可觀測的風險影響因子,本文進一步結(jié)合CCA方法與MG、CCEMG和AMG等三種CCE面板計量方法,通過構(gòu)建銀行相鄰矩陣,量化了包括可觀測與不可觀測的宏觀金融變量和銀行異質(zhì)性變量對系統(tǒng)性風險的影響及風險傳染機制。因此,本文拓展了現(xiàn)有系統(tǒng)性風險的研究方法。第三,基于多種面板計量模型的實證研究,本文發(fā)現(xiàn)了轉(zhuǎn)型時期我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險決定因素與傳染機制的一些重要特征,可以為宏觀審慎管理政策的構(gòu)建提供參考。本文實證研究發(fā)現(xiàn),即使在考慮了宏觀金融變量與銀行異質(zhì)性變量之后,以空間面板計量模型中的空間參數(shù)以及CCE面板模型中的相鄰銀行矩陣參數(shù)為測度指標的風險傳染效應,都非常顯著。此外,收益率等銀行異質(zhì)性變量對系統(tǒng)風險的影響也比較顯著。國內(nèi)外現(xiàn)有文獻主要集中于構(gòu)建系統(tǒng)性風險的測度指標,很少分析系統(tǒng)性風險的決定因素與傳染機制。即使有些方法在一定程度上也可量化系統(tǒng)性風險的傳染機制,但由于研究數(shù)據(jù)的專有性或者研究方法的復雜性等諸多原因,并沒有得到廣泛的應用。因此,本文豐富了現(xiàn)有文獻的實證研究。
[Abstract]:......
【學位授予單位】：西南財經(jīng)大學
【學位級別】：博士
【學位授予年份】：2014
【分類號】：F224;F832

【參考文獻】

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本文編號：2255823