【摘要】： 上個(gè)世紀(jì)三十年代,崇尚“看不見(jiàn)的手”調(diào)節(jié)市場(chǎng)的國(guó)家遭遇了一場(chǎng)前所未有的經(jīng)濟(jì)危機(jī),當(dāng)人們從大蕭條的陰影中走出時(shí),開(kāi)始反思政府在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的角色,于是強(qiáng)調(diào)政府干預(yù)的凱恩斯主義應(yīng)運(yùn)而生。同時(shí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家也設(shè)想,假如時(shí)光倒流,中央銀行是不是能在危機(jī)到來(lái)之前采取某種相應(yīng)的貨幣政策使經(jīng)濟(jì)免于動(dòng)蕩,或者在泡沫崩潰之后能采取某種措施將危機(jī)損害盡量降低并加快復(fù)蘇速度。 如果說(shuō)大蕭條時(shí)期人們擔(dān)心的主要問(wèn)題是“需求不足和流動(dòng)性不足”的話,那么在接踵而至的1990年代日本金融危機(jī)和1998年?yáng)|南亞金融危機(jī)中困擾發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的問(wèn)題反而變成了“流動(dòng)性過(guò)�！�。進(jìn)入21世紀(jì),世界最大經(jīng)濟(jì)體美國(guó)又接連遭遇金融危機(jī),危機(jī)的典型特征是經(jīng)濟(jì)失衡下流動(dòng)性過(guò)剩導(dǎo)致了資產(chǎn)泡沫膨脹,泡沫最終破裂引發(fā)金融動(dòng)蕩。 分析每一次金融動(dòng)蕩,我們都會(huì)發(fā)現(xiàn)全球化過(guò)程中經(jīng)濟(jì)失衡是近年來(lái)歷次危機(jī)的主要背景,而“流動(dòng)性”和“資產(chǎn)泡沫”是危機(jī)的主要線索。于是,筆者希望通過(guò)研究,厘清經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡、流動(dòng)性和資產(chǎn)價(jià)格之間的關(guān)系,以及中央銀行采取何種貨幣政策中介目標(biāo)更能有助于預(yù)防危機(jī)的發(fā)生和在危機(jī)之后促進(jìn)經(jīng)濟(jì)盡快復(fù)蘇。 消費(fèi)不足和儲(chǔ)蓄過(guò)度的內(nèi)因加上不合理國(guó)際產(chǎn)業(yè)分工體系的外因造成了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外失衡,這種失衡將會(huì)在今后較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要背景,而不合理的國(guó)際貨幣體系導(dǎo)致的全球流動(dòng)性過(guò)剩也時(shí)刻威脅著我國(guó)的金融安全。 如何應(yīng)對(duì)流動(dòng)性問(wèn)題是研究的主線,本文首先分析流動(dòng)性和流動(dòng)性過(guò)剩,指出由于受到諸多因素干擾,流動(dòng)性過(guò)剩在理論和實(shí)踐上都難以明確界定和計(jì)量,因?yàn)檎l(shuí)也無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)人類在貪婪與恐懼的本性下做出的對(duì)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的評(píng)估,央行自然也不例外。即使央行判斷出流動(dòng)性過(guò)剩也往往為時(shí)已晚,長(zhǎng)期投資過(guò)熱可能已經(jīng)催生了資產(chǎn)泡沫,此時(shí)是否刺破泡沫又是一個(gè)艱難選擇。那么對(duì)于金融穩(wěn)定,央行能做的到底是什么呢?央行應(yīng)當(dāng)專注于自身的流動(dòng)性供給狀況,關(guān)注流動(dòng)性供給與資產(chǎn)期限調(diào)整的關(guān)系進(jìn)而與金融穩(wěn)定的關(guān)系。當(dāng)出現(xiàn)異常的短期與長(zhǎng)期資產(chǎn)之間的替代時(shí),央行應(yīng)當(dāng)相機(jī)運(yùn)用利率、貨幣供給量等手段時(shí)刻影響公眾的預(yù)期,通過(guò)影響公眾的預(yù)期來(lái)抑制資產(chǎn)替代過(guò)程中的過(guò)分投機(jī),從而有效避免金融動(dòng)蕩�？梢�(jiàn)央行的作用不在于判斷出存在流動(dòng)性過(guò)剩后采取何種對(duì)策,而是時(shí)刻相機(jī)調(diào)整流動(dòng)性供給,旨在通過(guò)以警示和誘導(dǎo)改變公眾預(yù)期的方法來(lái)有效地預(yù)先防止資產(chǎn)泡沫出現(xiàn)。 本文通過(guò)向量自回歸模型(VAR)詳細(xì)分析了對(duì)代表流動(dòng)性的M1、金融機(jī)構(gòu)貸款總額;代表通脹情況的CPI、PPI;代表資產(chǎn)價(jià)格的上證指數(shù)SHI、中房綜合景氣指數(shù)ZEI等六個(gè)變量,辨明各變量之間的相關(guān)性和Granger因果關(guān)系。單位根檢驗(yàn)顯示六個(gè)水平變量之間沒(méi)有明顯的協(xié)整關(guān)系,但每個(gè)變量都是一階單整I(1),說(shuō)明取差分之后的變量變得平穩(wěn),變量之間出現(xiàn)了穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系。六變量之間的Granger因果關(guān)系分析表明:房產(chǎn)指數(shù)與金融機(jī)構(gòu)信貸總量及M1都有雙向因果關(guān)系,上證指數(shù)和M1也有雙向因果關(guān)系,這就意味著貨幣供給和信貸規(guī)模都與股市和房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格有很大的相關(guān)性。M1和房產(chǎn)景氣指數(shù)領(lǐng)先于CPI,意味著資產(chǎn)價(jià)格膨脹最終會(huì)通過(guò)刺激需求引致通脹加劇。 計(jì)量結(jié)果表明,貨幣供給、信貸總額、資產(chǎn)價(jià)格、通脹指標(biāo)之間存在著復(fù)雜的單向和雙向關(guān)系,所以文章認(rèn)為試圖通過(guò)控制單一貨幣政策中介目標(biāo)來(lái)避免“流動(dòng)性過(guò)剩”和“流動(dòng)性黑洞”,確保資產(chǎn)價(jià)格不背離其基礎(chǔ)價(jià)值似乎是個(gè)無(wú)法完成的任務(wù),因?yàn)槿藗冎两裎茨芙o出一個(gè)判斷資產(chǎn)價(jià)格泡沫的恰當(dāng)標(biāo)準(zhǔn),更不用說(shuō)通過(guò)政策變量來(lái)控制泡沫了。所以盯緊和控制多個(gè)貨幣政策中介目標(biāo),相機(jī)抉擇調(diào)控流動(dòng)性供給不失為現(xiàn)階段我國(guó)中央銀行的理性選擇。 當(dāng)經(jīng)濟(jì)緊縮時(shí)中央銀行應(yīng)及時(shí)注入流動(dòng)性,經(jīng)濟(jì)過(guò)熱危及金融穩(wěn)定時(shí)相機(jī)運(yùn)用利率杠桿和控制信貸規(guī)模和貨幣供給。從計(jì)量結(jié)果我們發(fā)現(xiàn),M1、信貸總量都與資產(chǎn)價(jià)格高度相關(guān),貨幣投放超量和金融過(guò)度支持都會(huì)使流動(dòng)性過(guò)剩,繼而引發(fā)資產(chǎn)泡沫形成。因此現(xiàn)階段對(duì)貨幣供應(yīng)量的控制仍然十分必要,同時(shí)也要盯緊金融機(jī)構(gòu)的信貸量。既然貨幣政策的真正作用在于晴雨表式的引導(dǎo)和未雨綢繆的預(yù)警和威懾,那么中央銀行最需要維護(hù)的就是自身信譽(yù)和政策執(zhí)行效率。
【學(xué)位授予單位】：上海社會(huì)科學(xué)院
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2009
【分類號(hào)】：F224;F820

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本文編號(hào)：2695746