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我國上市公司并購績效的實證研究

現(xiàn)上升趨勢．其－ｈ平均超常收益的均值為０．１６３９７％，累積超常收益達到

６

回落，不存在市場過度反應現(xiàn)象。表明在各種并購方式中，市場對資產(chǎn)置換方式有著最高的認同度．

股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)的平均超常收益均值為０２０７０８％，在Ｏ．】的顯著性水平下罹瑤大于零（ｐ值為Ｏ．０８０９），累積超常性襦為８ｄ９０ｌ４％。表明市場對該并購方式表示認同，但低于平均水平．

其他并購方式的平均超常收益均值為Ｏ．２５６ｌ３％，顯著大于零（口值為

００８８９），累積超常收益為１０５０１３４％．

公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或同自己的產(chǎn)業(yè)關聯(lián)度較大的資產(chǎn)調(diào)整進來，從而優(yōu)化資源配置效率，提高自身在行業(yè)中的整休競爭能力．因此，市場認識到這一點，剝資產(chǎn)置換有著最高的認同度。

３．對不同年份并購事件的分組分析結(jié)糶

Ｉ司全部并購的實證檢驗結(jié)果一樣，１９９６～２０００年并購的平均超常收益都顯著大于零。其中，ｌ９９６年并購的平均超常收益的均值和累積超常收益最大，分別達到Ｏ．５

２１．７ｌ

２９７

７２２８１％．該組事件的平均超常收益

均ｆｌ�。ㄓ穑胬鄯e超常收益均低于所有并購習千什的平均水平．這表明市場雖然對該婁Ｊｉ：購公告有所反應，但是其反應程度并不大。

投資控殷并購的平均超常收益均值為００９７８８％，在顯著性水平為Ｏ】下未能通過顯著性檢驗（ｐ值為Ｏ累積超常收益為４

３１６８），

０１３０１％，大干霉。

從它的平均超常收益和累積超常收益曲線來看，該并購方式的市場反應是不顯著的．由于投資控股井購事件僅有６起，該檢驗結(jié)果只有參考意義．

股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓的平均皚常收益的均值為０．３ｌ２４３％，顯著大于零（ｐ值為Ｏ．００００），累積超常收益為ｌ２８０９４５％．在公告日前后，它的平均超常收益曲線均位于零軸的上方。從累積超常收益曲線來看，竣曲線在公告日后７天內(nèi)呈現(xiàn)上升趨勢。這表明這類并購得到市場的認同。

資產(chǎn)置換的平均超常收益均值為

０３９ｑｌ】％，顯著不為零（ｐ值為００（】（）０），累積超常收益為ｌ６．１５８６４％，

由以上的分析結(jié)果可以看…，在各種方式的并購中，，市場從總體上對資產(chǎn)置換并購事件的反應最為顯著，對其有著最高的認同度．對此我們的解釋是，近年來我國上市公司資產(chǎn)置換一般發(fā)生在上市公司與其控股公司之間，在這種情況下，不少上市公司由于業(yè)績平平而難以配股籌資，負債率越來越高，經(jīng)營業(yè)績不斷惡化．它們的控股公司認諷到，不注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，上市公司難Ｈ發(fā)展，上市公司稀缺的“殼”資源就難以充分發(fā)揮作用．只有上市公司發(fā)展了，控股公司爿有更大的發(fā)展．于是，上市公司通過置換資產(chǎn)進行有效的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，將不良資產(chǎn)或是對公司整體收益效果不大的資產(chǎn)剔除出去，將其控股

３％和

８７６％，其他各年份均有較人幅度

的下降，ｌ９９７、ｌ９９８，ｌ９９９和２０００年的平均超常收益均值分別為

Ｏ．５２９７３％、０．１７３３４％、Ｏｌ７３９４％、

０２７３９８％垌ｌＯ３８７ｌ６％。

從圖３各年度累積超常收益的變化趨勢來看，】０９６年各公司的累積超常收益在公告日之前ｆｌ｛現(xiàn)巨幅上升，在公告日之后卻｛Ｉｊ現(xiàn)一定程度的下降；

ｌ

９９７年和ｌ９９８年魯公司的累積超常收

益均呈現(xiàn)緩慢上升的趨勢，其變化幅度均較小，累積超常收益均不超過

１０％：１

９９９年和２０００年各公司的累積超

常收益在公告日前后均呈現(xiàn)上升趨勢，而且其變化幅度較大．這說明，市場存經(jīng)歷ｌ９９６年對并購事件的過度反應后，在ｌ９９７、ｌ９９８年所渭的“資產(chǎn)重組年”對并購事件的認同度并不高，而ｌ９９９年和２０００年市場剝并購事件均給出了積極的反應。同時也可以看出，ｌ９９６—２０００年，并購消息始終在公告日之前就已經(jīng)被釋放山來，汪券市場存在的內(nèi)幕交易從沒停ｌＬ過，反而有愈演愈烈之趨勢。這種趨勢有望從２００１年——“自Ｊ：券監(jiān)管年”——起得到改善，臨管政策的重點應在于

遠遠高于全部并購事件的平均水平。公告日后的累積超常收益并沒有出現(xiàn)

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萬方數(shù)據(jù)　

證券市蚜導報

２００２年９月號

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