【摘要】：新股長(zhǎng)期表現(xiàn)問(wèn)題是首次公開(kāi)發(fā)行(IPO)研究領(lǐng)域的三大熱點(diǎn)之一,國(guó)外學(xué)者對(duì)新股長(zhǎng)期表現(xiàn)問(wèn)題的相關(guān)研究基本證實(shí)了新股長(zhǎng)期弱勢(shì)在時(shí)間和地域上的普遍性,然而我國(guó)學(xué)術(shù)界對(duì)其研究卻仍然不夠完善。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于我國(guó)資本市場(chǎng)上新股是否存在長(zhǎng)期弱勢(shì)、長(zhǎng)期弱勢(shì)何時(shí)開(kāi)始、長(zhǎng)期弱勢(shì)何時(shí)結(jié)束以及弱勢(shì)程度的大小均存在著不同程度的分歧,因此進(jìn)一步探究新股的長(zhǎng)期表現(xiàn)問(wèn)題有著重要的理論意義。此外,對(duì)于保障投資者的利益、保證資本市場(chǎng)資源配置功能的有效發(fā)揮、分析發(fā)行企業(yè)的股權(quán)融資成本及其管理層的短期化行為也有著不可或缺的實(shí)踐指導(dǎo)意義。 為了便于將本文研究與國(guó)外成熟資本市場(chǎng)的研究結(jié)論相比較,并與其他學(xué)者選擇的樣本區(qū)間區(qū)別開(kāi)來(lái),在樣本區(qū)間的選擇上,本文選取在《證券法》實(shí)施之后,2002年至2008年期間于滬市首次公開(kāi)發(fā)行并上市的227只A股構(gòu)成樣本組合,考察其上市后三年內(nèi)的整體表現(xiàn)。另外由于我國(guó)是新興資本市場(chǎng),股價(jià)波動(dòng)幅度較大,若計(jì)算收益率時(shí)選取的時(shí)間跨度較大,容易導(dǎo)致計(jì)算結(jié)果及實(shí)證結(jié)論的偏差,因此本文以樣本股票的每日收盤價(jià)為基礎(chǔ)計(jì)算樣本股票的日收益率再進(jìn)一步計(jì)算累積收益率,而不同于以往大部分學(xué)者選取一個(gè)時(shí)間段來(lái)計(jì)算樣本股票收益率的做法,因此一定程度上確保了計(jì)算結(jié)果的準(zhǔn)確性。在確定了樣本及樣本區(qū)間之后,本文采用事件研究法,首先選取CAR模型判定我國(guó)A股市場(chǎng)上的新股整體是否存在著長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象,其次對(duì)影響新股長(zhǎng)期表現(xiàn)的因素進(jìn)行考察和分析。 本文的主要內(nèi)容主要包括四部分,分為六章： 第一部分：即第一章的緒論,主要介紹了選題的背景及研究意義,論文的研究思路和框架及可能存在的主要?jiǎng)?chuàng)新與不足。 第二部分：包括第二章和第三章兩章,分別是國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究文獻(xiàn)綜述及新股長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象的理論分析。第二章對(duì)已有的主要國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究文獻(xiàn)進(jìn)行回顧,并給出簡(jiǎn)單的總結(jié)和評(píng)論；第三章主要是對(duì)新股長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象產(chǎn)生原因的理論分析,分別從有效市場(chǎng)假說(shuō)的角度及有效市場(chǎng)假說(shuō)的對(duì)立面解釋分析新股長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象產(chǎn)生的原因。第三章是全文的理論基礎(chǔ),也是第四章實(shí)證研究變量選取的理論依據(jù)。 第三部分：新股長(zhǎng)期表現(xiàn)的實(shí)證研究,包括第四章和第五章,分別是新股長(zhǎng)期弱勢(shì)的判定及新股長(zhǎng)期表現(xiàn)的影響因素分析。 第四章的主要內(nèi)容是判斷新股是否存在長(zhǎng)期弱勢(shì)并測(cè)定其弱勢(shì)程度。在計(jì)量指標(biāo)的選取上,本文僅選取經(jīng)典CAR模型對(duì)新股整體的長(zhǎng)期表現(xiàn)進(jìn)行考察以發(fā)現(xiàn)新股是否存在長(zhǎng)期弱勢(shì)。在期望收益率的選取上,本文采用市場(chǎng)指數(shù)法,考慮到滬市的A股樣本股票與上證A股指數(shù)之間的緊密聯(lián)系,選取上證A股指數(shù)收益率作為期望收益率的無(wú)偏估計(jì)來(lái)對(duì)新股的長(zhǎng)期收益率進(jìn)行調(diào)整,計(jì)算其超額收益率以判定新股整體是否存在長(zhǎng)期弱勢(shì)。研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)A股市場(chǎng)上新股整體上市后一年、兩年、三年內(nèi)的回報(bào)分別低于市場(chǎng)水平15.82%、23.23%、25.99%,即新股整體上市后三年內(nèi)的表現(xiàn)弱于市場(chǎng),且隨著時(shí)間的推移弱勢(shì)程度逐漸加深,表明我國(guó)A股市場(chǎng)上新股整體至少存在為期三年的弱勢(shì),但是本文沒(méi)有進(jìn)一步延長(zhǎng)時(shí)間窗口找出新股長(zhǎng)期弱勢(shì)的持續(xù)時(shí)間或發(fā)現(xiàn)其弱勢(shì)何時(shí)結(jié)束。在引導(dǎo)投資者制定投資決策方面,本文認(rèn)為投資者不宜在二級(jí)市場(chǎng)上以首日收盤價(jià)買入并長(zhǎng)期持有新發(fā)行的新股。 第五章的主要內(nèi)容是新股長(zhǎng)期表現(xiàn)的因素分析。結(jié)合新股長(zhǎng)期弱勢(shì)問(wèn)題的理論分析并參照國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究方法的基礎(chǔ)上,選取8個(gè)主要解釋變量及3個(gè)控制變量構(gòu)建模型,并進(jìn)行計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)上的回歸分析及統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)。研究結(jié)果顯示6個(gè)主要解釋變量最終進(jìn)入回歸方程,對(duì)新股的長(zhǎng)期表現(xiàn)產(chǎn)生顯著影響,分別是上市首日超額收益率、上市首日換手率、中簽率、凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率、發(fā)行股本、資產(chǎn)規(guī)模,另外衡量市場(chǎng)冷熱情況的2個(gè)主要解釋變量上市當(dāng)月上市股票總家數(shù)及上市當(dāng)月月度平均超額收益率均未進(jìn)入方程,表明在我國(guó)新股發(fā)行仍由管理層掌握的背景下,發(fā)行企業(yè)不能自主選擇股票的發(fā)行時(shí)機(jī),因此認(rèn)為“時(shí)機(jī)選擇假說(shuō)”、“偽市場(chǎng)計(jì)算能力假說(shuō)”對(duì)我國(guó)新股長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象的解釋力一般。另外,公司年齡、發(fā)行日與上市日間隔、流通股比例共計(jì)3個(gè)控制變量均未能進(jìn)入最終的回歸方程,表明三者均不是影響新股長(zhǎng)期表現(xiàn)的主導(dǎo)因素。 第四部分：即第六章的政策建議,主要是根據(jù)理論分析、實(shí)證分析的結(jié)論,給出符合我國(guó)資本市場(chǎng)特征的政策建議。 通過(guò)研究本文得出主要結(jié)論如下： (1)新股整體在上市后三年內(nèi)隨著時(shí)間的推移弱勢(shì)程度逐漸加深,即我國(guó)A股市場(chǎng)上新股整體至少存在為期三年的弱勢(shì),因此認(rèn)為投資者不適合在二級(jí)市場(chǎng)上以上市首日收盤價(jià)購(gòu)入新股并長(zhǎng)期持有。值得注意的是,本文得出我國(guó)A股市場(chǎng)上的新股不適合投資的結(jié)論,是在分析227只樣本股票數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上,得出的具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義的結(jié)論,不針對(duì)特定的股票或特定的持有期間而言,即不排斥具有較強(qiáng)擇時(shí)擇股能力的投資者能夠通過(guò)投資新股而獲得超過(guò)市場(chǎng)水平的投資回報(bào)。 (2)上市首日超額收益率、上市首日換手率、中簽率、凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率、發(fā)行股本、資產(chǎn)規(guī)模共計(jì)6個(gè)主要解釋變量對(duì)新股長(zhǎng)期業(yè)績(jī)產(chǎn)生顯著影響。上市首日超高收益率與新股的長(zhǎng)期表現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān),與以往研究結(jié)論一致,驗(yàn)證了“主持人假說(shuō)”；上市首日換手率與新股長(zhǎng)期業(yè)績(jī)顯著正相關(guān),與以往研究結(jié)論相反,否定了“異質(zhì)預(yù)期假說(shuō)”；中簽率與新股長(zhǎng)期表現(xiàn)顯著正相關(guān),驗(yàn)證了“主持人假說(shuō)”；凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率與新股長(zhǎng)期業(yè)績(jī)顯著正相關(guān),驗(yàn)證了“過(guò)度包裝假說(shuō)”的論斷,但不同于以往研究,本文研究表明我國(guó)資本市場(chǎng)上的股票價(jià)格反映出了公司的價(jià)值增長(zhǎng)；發(fā)行股本(或資產(chǎn)規(guī)模)與新股長(zhǎng)期表現(xiàn)顯著正相關(guān),驗(yàn)證了“信號(hào)假說(shuō)”,但與以往研究相左的是本文研究表明我國(guó)證券市場(chǎng)上投資者不再單純炒作小盤股,逐步培養(yǎng)起一定的價(jià)值投資理念。 (3)股票上市當(dāng)月上市股票總家數(shù)及月度平均首日超額收益率兩個(gè)衡量市場(chǎng)冷熱的主要解釋變量未進(jìn)入最終的回歸方程,表明在我國(guó)資本市場(chǎng)上,由于新股的發(fā)行節(jié)奏仍主要由管理層把握,“時(shí)機(jī)選擇假說(shuō)”、“偽市場(chǎng)計(jì)算能力假說(shuō)”對(duì)我國(guó)A股市場(chǎng)上新股長(zhǎng)期表現(xiàn)不佳的解釋力一般。 (4)公司年齡、發(fā)行日與上市日間隔、流通股比例共計(jì)3個(gè)控制變量均未進(jìn)入方程,表明三者可能并不是影響我國(guó)A股市場(chǎng)上新股長(zhǎng)期表現(xiàn)的主導(dǎo)因素。 本文的主要?jiǎng)?chuàng)新和主要不足： 本文的創(chuàng)新點(diǎn)主要有兩方面,分別是樣本區(qū)間的選取及收益率計(jì)算方法的選擇。其一,本文選取《證券法》實(shí)施之后,于2002年1月1日至2008年12月31日期間在滬上市的股票,從而增強(qiáng)了本文研究結(jié)論與國(guó)外相關(guān)研究之間的可比性,同時(shí)樣本區(qū)間也與其他學(xué)者的研究區(qū)別開(kāi)來(lái)；其二,以樣本股票的每日收盤價(jià)為基礎(chǔ)計(jì)算樣本股票的收益率。由于我國(guó)是新興資本市場(chǎng),價(jià)格波動(dòng)性較大,若選取的時(shí)間跨度較大,因無(wú)法涵蓋每日價(jià)格波動(dòng)而容易造成計(jì)算結(jié)果的偏差,因此本文以每日收盤價(jià)為基礎(chǔ)計(jì)算樣本股票的長(zhǎng)期累積收益率,而不同于以往學(xué)者選擇一個(gè)時(shí)間段T計(jì)算其收益率的做法,一定程度上確保了實(shí)證結(jié)論的準(zhǔn)確性。 本文主要存在三方面的不足：其一在于時(shí)間窗口的選擇相對(duì)較短。實(shí)證研究結(jié)論表明我國(guó)新股至少存在為期三年的弱勢(shì)現(xiàn)象,而本文沒(méi)有進(jìn)一步延長(zhǎng)時(shí)間窗口以探究我國(guó)新股的長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象何時(shí)結(jié)束；其二在于解釋變量的選取。由于能力有限,本文僅選取了共計(jì)11個(gè)解釋變量引入計(jì)量模型,而沒(méi)有考察新股的發(fā)行方式、發(fā)行公司行業(yè)特征、管理層持股比例等因素；其三在于計(jì)量指標(biāo)的選取。由于國(guó)內(nèi)外學(xué)者大多數(shù)使用CAR及BHAR來(lái)衡量新股的長(zhǎng)期弱勢(shì),為了與國(guó)內(nèi)外研究結(jié)論對(duì)比,理想的做法是同時(shí)選擇CAR與BHAR兩個(gè)指標(biāo)測(cè)定新股的弱勢(shì)程度。但是由于自身能力有限,本文僅采用經(jīng)典CAR法來(lái)衡量新股的長(zhǎng)期弱勢(shì),因此將本文結(jié)論與采用BHAR模型衡量新股長(zhǎng)期弱勢(shì)的相關(guān)研究進(jìn)行對(duì)比時(shí)可能缺乏充分的可比性。
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【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2012
【分類號(hào)】：F224;F832.51

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號(hào)：2348817