【摘要】：新股長期表現(xiàn)問題是首次公開發(fā)行(IPO)研究領(lǐng)域的三大熱點(diǎn)之一,國外學(xué)者對新股長期表現(xiàn)問題的相關(guān)研究基本證實(shí)了新股長期弱勢在時間和地域上的普遍性,然而我國學(xué)術(shù)界對其研究卻仍然不夠完善。國內(nèi)學(xué)者對于我國資本市場上新股是否存在長期弱勢、長期弱勢何時開始、長期弱勢何時結(jié)束以及弱勢程度的大小均存在著不同程度的分歧,因此進(jìn)一步探究新股的長期表現(xiàn)問題有著重要的理論意義。此外,對于保障投資者的利益、保證資本市場資源配置功能的有效發(fā)揮、分析發(fā)行企業(yè)的股權(quán)融資成本及其管理層的短期化行為也有著不可或缺的實(shí)踐指導(dǎo)意義。 為了便于將本文研究與國外成熟資本市場的研究結(jié)論相比較,并與其他學(xué)者選擇的樣本區(qū)間區(qū)別開來,在樣本區(qū)間的選擇上,本文選取在《證券法》實(shí)施之后,2002年至2008年期間于滬市首次公開發(fā)行并上市的227只A股構(gòu)成樣本組合,考察其上市后三年內(nèi)的整體表現(xiàn)。另外由于我國是新興資本市場,股價波動幅度較大,若計算收益率時選取的時間跨度較大,容易導(dǎo)致計算結(jié)果及實(shí)證結(jié)論的偏差,因此本文以樣本股票的每日收盤價為基礎(chǔ)計算樣本股票的日收益率再進(jìn)一步計算累積收益率,而不同于以往大部分學(xué)者選取一個時間段來計算樣本股票收益率的做法,因此一定程度上確保了計算結(jié)果的準(zhǔn)確性。在確定了樣本及樣本區(qū)間之后,本文采用事件研究法,首先選取CAR模型判定我國A股市場上的新股整體是否存在著長期弱勢現(xiàn)象,其次對影響新股長期表現(xiàn)的因素進(jìn)行考察和分析。 本文的主要內(nèi)容主要包括四部分,分為六章： 第一部分：即第一章的緒論,主要介紹了選題的背景及研究意義,論文的研究思路和框架及可能存在的主要創(chuàng)新與不足。 第二部分：包括第二章和第三章兩章,分別是國內(nèi)外相關(guān)研究文獻(xiàn)綜述及新股長期弱勢現(xiàn)象的理論分析。第二章對已有的主要國內(nèi)外相關(guān)研究文獻(xiàn)進(jìn)行回顧,并給出簡單的總結(jié)和評論；第三章主要是對新股長期弱勢現(xiàn)象產(chǎn)生原因的理論分析,分別從有效市場假說的角度及有效市場假說的對立面解釋分析新股長期弱勢現(xiàn)象產(chǎn)生的原因。第三章是全文的理論基礎(chǔ),也是第四章實(shí)證研究變量選取的理論依據(jù)。 第三部分：新股長期表現(xiàn)的實(shí)證研究,包括第四章和第五章,分別是新股長期弱勢的判定及新股長期表現(xiàn)的影響因素分析。 第四章的主要內(nèi)容是判斷新股是否存在長期弱勢并測定其弱勢程度。在計量指標(biāo)的選取上,本文僅選取經(jīng)典CAR模型對新股整體的長期表現(xiàn)進(jìn)行考察以發(fā)現(xiàn)新股是否存在長期弱勢。在期望收益率的選取上,本文采用市場指數(shù)法,考慮到滬市的A股樣本股票與上證A股指數(shù)之間的緊密聯(lián)系,選取上證A股指數(shù)收益率作為期望收益率的無偏估計來對新股的長期收益率進(jìn)行調(diào)整,計算其超額收益率以判定新股整體是否存在長期弱勢。研究發(fā)現(xiàn)我國A股市場上新股整體上市后一年、兩年、三年內(nèi)的回報分別低于市場水平15.82%、23.23%、25.99%,即新股整體上市后三年內(nèi)的表現(xiàn)弱于市場,且隨著時間的推移弱勢程度逐漸加深,表明我國A股市場上新股整體至少存在為期三年的弱勢,但是本文沒有進(jìn)一步延長時間窗口找出新股長期弱勢的持續(xù)時間或發(fā)現(xiàn)其弱勢何時結(jié)束。在引導(dǎo)投資者制定投資決策方面,本文認(rèn)為投資者不宜在二級市場上以首日收盤價買入并長期持有新發(fā)行的新股。 第五章的主要內(nèi)容是新股長期表現(xiàn)的因素分析。結(jié)合新股長期弱勢問題的理論分析并參照國內(nèi)外相關(guān)研究方法的基礎(chǔ)上,選取8個主要解釋變量及3個控制變量構(gòu)建模型,并進(jìn)行計量經(jīng)濟(jì)學(xué)上的回歸分析及統(tǒng)計檢驗(yàn)。研究結(jié)果顯示6個主要解釋變量最終進(jìn)入回歸方程,對新股的長期表現(xiàn)產(chǎn)生顯著影響,分別是上市首日超額收益率、上市首日換手率、中簽率、凈利潤復(fù)合增長率、發(fā)行股本、資產(chǎn)規(guī)模,另外衡量市場冷熱情況的2個主要解釋變量上市當(dāng)月上市股票總家數(shù)及上市當(dāng)月月度平均超額收益率均未進(jìn)入方程,表明在我國新股發(fā)行仍由管理層掌握的背景下,發(fā)行企業(yè)不能自主選擇股票的發(fā)行時機(jī),因此認(rèn)為“時機(jī)選擇假說”、“偽市場計算能力假說”對我國新股長期弱勢現(xiàn)象的解釋力一般。另外,公司年齡、發(fā)行日與上市日間隔、流通股比例共計3個控制變量均未能進(jìn)入最終的回歸方程,表明三者均不是影響新股長期表現(xiàn)的主導(dǎo)因素。 第四部分：即第六章的政策建議,主要是根據(jù)理論分析、實(shí)證分析的結(jié)論,給出符合我國資本市場特征的政策建議。 通過研究本文得出主要結(jié)論如下： (1)新股整體在上市后三年內(nèi)隨著時間的推移弱勢程度逐漸加深,即我國A股市場上新股整體至少存在為期三年的弱勢,因此認(rèn)為投資者不適合在二級市場上以上市首日收盤價購入新股并長期持有。值得注意的是,本文得出我國A股市場上的新股不適合投資的結(jié)論,是在分析227只樣本股票數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上,得出的具有統(tǒng)計學(xué)意義的結(jié)論,不針對特定的股票或特定的持有期間而言,即不排斥具有較強(qiáng)擇時擇股能力的投資者能夠通過投資新股而獲得超過市場水平的投資回報。 (2)上市首日超額收益率、上市首日換手率、中簽率、凈利潤復(fù)合增長率、發(fā)行股本、資產(chǎn)規(guī)模共計6個主要解釋變量對新股長期業(yè)績產(chǎn)生顯著影響。上市首日超高收益率與新股的長期表現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān),與以往研究結(jié)論一致,驗(yàn)證了“主持人假說”；上市首日換手率與新股長期業(yè)績顯著正相關(guān),與以往研究結(jié)論相反,否定了“異質(zhì)預(yù)期假說”；中簽率與新股長期表現(xiàn)顯著正相關(guān),驗(yàn)證了“主持人假說”；凈利潤復(fù)合增長率與新股長期業(yè)績顯著正相關(guān),驗(yàn)證了“過度包裝假說”的論斷,但不同于以往研究,本文研究表明我國資本市場上的股票價格反映出了公司的價值增長；發(fā)行股本(或資產(chǎn)規(guī)模)與新股長期表現(xiàn)顯著正相關(guān),驗(yàn)證了“信號假說”,但與以往研究相左的是本文研究表明我國證券市場上投資者不再單純炒作小盤股,逐步培養(yǎng)起一定的價值投資理念。 (3)股票上市當(dāng)月上市股票總家數(shù)及月度平均首日超額收益率兩個衡量市場冷熱的主要解釋變量未進(jìn)入最終的回歸方程,表明在我國資本市場上,由于新股的發(fā)行節(jié)奏仍主要由管理層把握,“時機(jī)選擇假說”、“偽市場計算能力假說”對我國A股市場上新股長期表現(xiàn)不佳的解釋力一般。 (4)公司年齡、發(fā)行日與上市日間隔、流通股比例共計3個控制變量均未進(jìn)入方程,表明三者可能并不是影響我國A股市場上新股長期表現(xiàn)的主導(dǎo)因素。 本文的主要創(chuàng)新和主要不足： 本文的創(chuàng)新點(diǎn)主要有兩方面,分別是樣本區(qū)間的選取及收益率計算方法的選擇。其一,本文選取《證券法》實(shí)施之后,于2002年1月1日至2008年12月31日期間在滬上市的股票,從而增強(qiáng)了本文研究結(jié)論與國外相關(guān)研究之間的可比性,同時樣本區(qū)間也與其他學(xué)者的研究區(qū)別開來；其二,以樣本股票的每日收盤價為基礎(chǔ)計算樣本股票的收益率。由于我國是新興資本市場,價格波動性較大,若選取的時間跨度較大,因無法涵蓋每日價格波動而容易造成計算結(jié)果的偏差,因此本文以每日收盤價為基礎(chǔ)計算樣本股票的長期累積收益率,而不同于以往學(xué)者選擇一個時間段T計算其收益率的做法,一定程度上確保了實(shí)證結(jié)論的準(zhǔn)確性。 本文主要存在三方面的不足：其一在于時間窗口的選擇相對較短。實(shí)證研究結(jié)論表明我國新股至少存在為期三年的弱勢現(xiàn)象,而本文沒有進(jìn)一步延長時間窗口以探究我國新股的長期弱勢現(xiàn)象何時結(jié)束；其二在于解釋變量的選取。由于能力有限,本文僅選取了共計11個解釋變量引入計量模型,而沒有考察新股的發(fā)行方式、發(fā)行公司行業(yè)特征、管理層持股比例等因素；其三在于計量指標(biāo)的選取。由于國內(nèi)外學(xué)者大多數(shù)使用CAR及BHAR來衡量新股的長期弱勢,為了與國內(nèi)外研究結(jié)論對比,理想的做法是同時選擇CAR與BHAR兩個指標(biāo)測定新股的弱勢程度。但是由于自身能力有限,本文僅采用經(jīng)典CAR法來衡量新股的長期弱勢,因此將本文結(jié)論與采用BHAR模型衡量新股長期弱勢的相關(guān)研究進(jìn)行對比時可能缺乏充分的可比性。
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【學(xué)位授予單位】：西南財經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2012
【分類號】：F224;F832.51

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號：2348817