【摘要】：本文拓展了Rodriguez and Sbuelz(2006)模型,引入穩(wěn)健性偏好來研究中國股市的慣性投資策略和對沖投資策略。穩(wěn)健性投資者對慣性投資策略反應不足,部分執(zhí)行反轉(zhuǎn)投資策略,從而印證了實證研究所發(fā)現(xiàn)的中國股市在中短期內(nèi)慣性效應夾雜著反轉(zhuǎn)效應的情況;穩(wěn)健性投資者對對沖投資策略反應過度,并且隨著投資周期的變長,其與一般投資者的對沖投資策略差異拉大;風險規(guī)避系數(shù)大和存在穩(wěn)健性偏好的投資者能夠把投資策略控制在合理的區(qū)間內(nèi)。
【圖文】：

４６６經(jīng)濟學（季刊）第１２卷圖２不同慣性效應初始值ｙ０下對沖投資策略占短視投資策略的比重注：γ＝５，θ＝５的曲線與γ＝１０，θ＝１０的曲線幾乎重合，所以沒有反映在圖中。更多的風險資產(chǎn)；當慣性狀態(tài)變量初始值是足夠小的負數(shù)時，投資者會逐步持有風險資產(chǎn)。從圖２中五條線的比較來看，當風險規(guī)避和穩(wěn)健性偏好變大時，以上三個階段的幅度會更大一些，這是因為風險規(guī)避程度大和具有穩(wěn)健性偏好的投資者更加想規(guī)避跨期的財富波動，而表現(xiàn)出反應過度。圖３的縱軸是風險資產(chǎn)的投資策略。顯然，從圖中可以發(fā)現(xiàn)，如果固定了投資周期，慣性初始值與風險資產(chǎn)的投資策略成正相關。這是因為，從總體影響的大小來分析，圖１中的慣性投資策略和短視固定投資策略仍然占優(yōu)于圖２中的對沖投資策略，從而使投資策略與慣性投資策略的走勢類似。穩(wěn)健性偏好不但會影響投資策略的水平，還會影響其斜率。５個風險規(guī)避系數(shù)及穩(wěn)健性偏好系數(shù)組合都交叉于橫坐標中的一點，在這一點上，，投資策略從負的轉(zhuǎn)變?yōu)檎�。在負向的慣性下，投資策略是凈賣出風險資產(chǎn)，而在正向的慣性下，投資策略是凈買入風險資產(chǎn)。對于風險規(guī)避系數(shù)及穩(wěn)健性偏好系數(shù)大的投資者，其在風險資產(chǎn)上投資占其財富的比重較校圖３不同慣性效應初始值ｙ０下的投資策略選擇

第２期李少育：穩(wěn)健性偏好、慣性效應與中國股市的投資策略研究４６７圖４顯示，在１—２５０個月的投資周期下，對沖投資策略占短視投資策略的比重出現(xiàn)明顯的遞減過程。在１—１６０個月內(nèi)，這個變化尤為顯著，并呈現(xiàn)凹形下降趨勢。在前面１—５０個月的周期內(nèi)，對沖投資策略比重的絕對值增長的速率最大，而后逐漸平緩，說明投資周期較短的投資者的對沖投資需求越迫切。由于設定的慣性效應初始值為慣性樣本均值０．０１２９，其減去長期均值０．０１５６后，還未達到足夠小的負值，投資者擔心風險資產(chǎn)有繼續(xù)下行的可能，所以會出售風險資產(chǎn)。在風險規(guī)避系數(shù)和穩(wěn)健性偏好很強的情況下，這種賣出行為尤為明顯，因為這類投資者更害怕來自慣性效應過程所引起的未來不確定。同時，圖４中的五條曲線的走勢還說明了，投資行為的差別隨著投資周期的延長而拉大。另外，從單一曲線的彎曲度來說，一個長周期投資者的對沖投資策略并不會比１００個月投資周期的投資者大多少，慣性效應只有中短期影響。圖４投資周期變化下的對沖投資策略比較由于投資周期變動只會對對沖投資策略和總的投資需求產(chǎn)生影響，而短視投資策略是固定的并占優(yōu)于對沖投資策略，所以圖５的投資策略雖然跟隨了圖４的形狀走勢，但彎曲度并不那么明顯。如圖５所示，當慣性初始值被固定為樣本均值，并且投資周期從１—２５０個月變化時，具有對數(shù)效用的代表性投資者的投資策略是相對固定的。在控制了風險規(guī)避和穩(wěn)健性偏好后，投資者對風險資產(chǎn)的需求的絕對值隨著投資周期的拉長而增加，即賣出更多的風險資產(chǎn)以對沖風險，從而使投資策略出現(xiàn)緩慢下降，這一點明顯地體現(xiàn)在１—１００個月投資周期的投資者上。但是，對于投

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本文編號：2693844