【摘要】：股票價(jià)格指數(shù)期貨(Stock Index Futures,簡稱股指期貨)是除利率期貨、貨幣期貨之外,最重要的金融期貨之一,是20世紀(jì)最重要、最成功的金融衍生工具(Financial Derivative Instruments)。 論文以中國股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場的信息傳遞效應(yīng)為研究主線,以信息傳遞過程中市場特征因素如價(jià)格、波動(dòng)性、流動(dòng)性等的關(guān)聯(lián)變動(dòng)為具體的研究對象,運(yùn)用中國股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場的實(shí)際數(shù)據(jù),從數(shù)量關(guān)系上研究中國股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場價(jià)格間的領(lǐng)先-滯后關(guān)系、波動(dòng)傳遞效應(yīng)、流動(dòng)性聯(lián)動(dòng)問題以及跨期現(xiàn)貨市場的價(jià)量關(guān)系和套期保值策略問題。從多個(gè)角度研究了中國股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場之間的信息傳遞效應(yīng),揭示了新興的中國股指期貨市場的特征和對股票現(xiàn)貨市場的實(shí)際影響。 論文研究的預(yù)期目標(biāo)是,更加深刻地揭示中國新興股指期貨市場的運(yùn)行特征及其與股票現(xiàn)貨市場之間的信息傳遞效應(yīng),為中國金融市場的監(jiān)管部門制定相關(guān)市場監(jiān)管政策提供實(shí)證研究的證據(jù),促進(jìn)金融市場健康穩(wěn)定的發(fā)展。同時(shí)也有助于金融市場投資者理解中國股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場的特殊關(guān)系,規(guī)劃并制定合理的投資及風(fēng)險(xiǎn)管理策略,以規(guī)避市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。本項(xiàng)研究對豐富金融期貨理論具有理論意義,對中國現(xiàn)實(shí)金融市場的參與者具有現(xiàn)實(shí)意義。 本文的研究思路是,以可被市場參與者所觀察到的市場特征因素的變動(dòng)為視角,分別討論股指期貨與股票現(xiàn)貨市場價(jià)格的領(lǐng)先-滯后關(guān)系、市場波動(dòng)性的傳遞關(guān)系、市場流動(dòng)性的聯(lián)動(dòng)關(guān)系、跨期現(xiàn)貨市場的價(jià)量關(guān)系以及市場信息傳遞的應(yīng)用-套期保值策略問題,以期對股指期貨與股票現(xiàn)貨市場間的信息傳遞做出較為全面的描述和論證。最后是全文的總結(jié)。 本文章分為七章,分別對相關(guān)問題進(jìn)行研究。 第一章為緒論。主要介紹論文的選題背景、論文的研究意義、所采用的研究方法和論文的主要研究內(nèi)容。本章對當(dāng)今全球股指期貨市場所呈現(xiàn)出的歐洲、北美和亞太三足鼎立的局面進(jìn)行了描述。通過數(shù)據(jù)的對比分析,勾勒出在金融危機(jī)中股指期貨風(fēng)險(xiǎn)管理功能的成效。簡要介紹了中國金融市場與股指期貨的發(fā)展,對國內(nèi)外股指期貨與股票現(xiàn)貨市場關(guān)系的文獻(xiàn)進(jìn)行了全面而系統(tǒng)的梳理。 第二章,中國股指期貨與股票現(xiàn)貨間的領(lǐng)先-滯后關(guān)系的實(shí)證研究。首先對全文所選擇的研究市場、研究時(shí)段進(jìn)行了基本的交待。為了對中國股指期貨與股票現(xiàn)貨市場價(jià)格日內(nèi)及日間的引導(dǎo)關(guān)系有清晰的了解,論文分別使用了兩市場五分鐘高頻交易數(shù)據(jù)和低頻日數(shù)據(jù)實(shí)證研究了在不同時(shí)間尺度下兩市場間的價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力。經(jīng)研究發(fā)現(xiàn),首先,滬深300股指期貨與上證指數(shù)間在不同的交易時(shí)間尺度下均具有長期協(xié)整關(guān)系。這一點(diǎn)與現(xiàn)有的關(guān)于期現(xiàn)貨市場關(guān)系的國內(nèi)外相關(guān)研究的結(jié)論一致。顯示了股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場間天然不可分割的緊密聯(lián)系性。其次,無論在哪一個(gè)時(shí)間尺度下,在本文的研究時(shí)段內(nèi),股指期貨市場價(jià)格均單向引導(dǎo)股票現(xiàn)貨市場價(jià)格。這一研究結(jié)論與國外已有的研究和國內(nèi)使用仿真數(shù)據(jù)進(jìn)行的相關(guān)研究所得到的“股指期貨與股票現(xiàn)貨市場間存在雙向的價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系”的結(jié)論有所不同。論文對此從中國股票現(xiàn)貨市場投資者構(gòu)成的特殊性、國內(nèi)仿真數(shù)據(jù)的局限性和可能存在的研究時(shí)段影響等三個(gè)方面做了詳細(xì)的解釋。 此外,為了擴(kuò)展研究的視野,同時(shí)研究了境外中國概念股指期貨與國內(nèi)股指期貨市場和股票現(xiàn)貨市場間的價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系。發(fā)現(xiàn)中國概念的H股指數(shù)期貨在日數(shù)據(jù)下與上證指數(shù)間不存在任何方向的引導(dǎo)關(guān)系,在低頻五分鐘交易數(shù)據(jù)下存在雙向的價(jià)格領(lǐng)先-滯后關(guān)系,即兩市場間存在大致相似的相互影響。顯然,H股指數(shù)交易并不能引導(dǎo)國內(nèi)股票現(xiàn)貨市場價(jià)格的走向,不擁有國內(nèi)股票現(xiàn)貨市場的定價(jià)權(quán)。這是與國內(nèi)同類研究不同的結(jié)論,并對其原因做了詳細(xì)的解析。 第三章,定量研究了中國股指期貨交易對股票現(xiàn)貨交易波動(dòng)性的影響。使用均值分析和面板數(shù)據(jù)模型方法,發(fā)現(xiàn)股指期貨交易的引入對股票現(xiàn)貨市場波動(dòng)性會(huì)產(chǎn)生的影響,取決于股指期貨市場的運(yùn)行狀況。就中國資本市場的實(shí)際而言,投機(jī)性較強(qiáng)的股指期貨市場增大了股票現(xiàn)貨市場的波動(dòng)性,而平穩(wěn)運(yùn)行的股指期貨市場減小了股票現(xiàn)貨市場的波動(dòng)性。本文的這一研究結(jié)論將文獻(xiàn)中關(guān)于此問題的爭論統(tǒng)一了起來。使用多元GARCH模型對股指期貨與股票現(xiàn)貨市場間的波動(dòng)傳遞進(jìn)行了研究。發(fā)現(xiàn),中國股指期貨市場的波動(dòng)單向傳遞到股票現(xiàn)貨市場,而不是此前有研究結(jié)論認(rèn)為的波動(dòng)在期、現(xiàn)貨市場間雙向傳遞。關(guān)于中國期現(xiàn)貨市場間所呈現(xiàn)出的波動(dòng)單向傳遞的特殊性,論文從市場投資者結(jié)構(gòu)、市場的運(yùn)行效率兩個(gè)方面做了詳細(xì)的分析。 第四章,中國股指期貨影響股票現(xiàn)貨市場流動(dòng)性的研究。此前的眾多研究均認(rèn)為股指期貨交易或者對股票現(xiàn)貨市場流動(dòng)性無影響,或者降低了股票現(xiàn)貨市場流動(dòng)性。本章首先使用均值分析和面板數(shù)據(jù)模型分析了股指期貨交易的引入對股票現(xiàn)貨市場流動(dòng)性的影響。同樣發(fā)現(xiàn),在投機(jī)性較強(qiáng)的情況下,中國股指期貨弱化了股票現(xiàn)貨市場的流動(dòng)性；相反,當(dāng)股指期貨市場投機(jī)性減小時(shí)會(huì)增強(qiáng)股票現(xiàn)貨市場的流動(dòng)性。同時(shí)還發(fā)現(xiàn),中國股指期貨交易的引入并沒有如市場在此前所擔(dān)心的那樣使得非成分股市場流動(dòng)性喪失。實(shí)際上,股指期貨交易同樣增強(qiáng)了非成分股市場的流動(dòng)性。實(shí)證結(jié)果證明了保持股指期貨市場平穩(wěn)運(yùn)行,降低其市場投機(jī)性的重要性,以及股指期貨市場對于完善和發(fā)展我國金融市場的重要作用。本章結(jié)合中國股票現(xiàn)貨市場的特性,引入“流動(dòng)性交易者假說”,論證了平穩(wěn)運(yùn)行的中國股指期貨市場會(huì)增強(qiáng)現(xiàn)貨市場流動(dòng)性的原因。 本章還對股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場流動(dòng)性的聯(lián)動(dòng)問題進(jìn)行了研究。通過研究發(fā)現(xiàn)：第一,股指期貨市場流動(dòng)性不存在自相關(guān)性,股票現(xiàn)貨市場流動(dòng)性存在顯著的自相關(guān)性。我們相信這是由于兩市場交易規(guī)則和交易、持倉成本的不同造成的。第二,股票現(xiàn)貨市場的流動(dòng)性變動(dòng)先于股指期貨市場流動(dòng)性變動(dòng),股票現(xiàn)貨市場流動(dòng)性的增加將導(dǎo)致股指期貨市場流動(dòng)性的增加；股票現(xiàn)貨市場流動(dòng)性的萎縮,將導(dǎo)致股指期貨市場流動(dòng)性的萎縮。這是源于股票現(xiàn)貨市場的基礎(chǔ)性地位。因此,我們認(rèn)為進(jìn)一步提高股票現(xiàn)貨市場質(zhì)量,增強(qiáng)現(xiàn)貨市場吸引力是提升中國資本市場的根本。 第五章,中國股指期貨與股票現(xiàn)貨間跨市場的價(jià)量關(guān)系研究。本章實(shí)證研究了中國期貨市場和股票現(xiàn)貨收益率波動(dòng)與成交量之間,以及期、現(xiàn)貨跨市場的收益率波動(dòng)和成交量之間的關(guān)系。研究結(jié)果表明,存在一條清晰的由股指期貨成交量變動(dòng)引起股指期貨收益率變動(dòng),股指期貨收益率變動(dòng)隨后導(dǎo)致股票現(xiàn)貨收益率的變動(dòng),股票現(xiàn)貨收益率變動(dòng)進(jìn)一步引起股票現(xiàn)貨成交量變動(dòng)的路徑。在股票現(xiàn)貨市場上呈現(xiàn)的“價(jià)為量先”現(xiàn)象與前人研究所得出的“量為價(jià)先”的結(jié)論存有差異,論文認(rèn)為這是股指期貨交易的引入改變了投資者觀察市場變動(dòng)的方式,也改變了市場的價(jià)格決定方式。 第六章,中國股指期貨與股票現(xiàn)貨市場套期保值策略研究。我們將套期保值策略看做期現(xiàn)貨市場間信息傳遞效應(yīng)的重要應(yīng)用。論文使用20只基金重倉股為基礎(chǔ)構(gòu)建了股票現(xiàn)貨的投資組合,運(yùn)用OLS、B-VAR、VECM、 Diag-BEKK、Scalar-BEKK、CCC模型研究了滬深300股指期貨和境外H股指期貨套期保值效率。發(fā)現(xiàn)不論是在樣本內(nèi)還是在樣本外,Diag-BEKK模型均具有最好的套期保值效果,但通過統(tǒng)計(jì)結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)Diag-BEKK模型的波動(dòng)比較劇烈,在實(shí)際運(yùn)用中的交易成本較高,因此,套期保值效果稍遜的靜態(tài)OLS模型是更好的選擇。同時(shí),H股指數(shù)期貨的套期保值效果較差,遠(yuǎn)遜于滬深300股指期貨。 第七章對全文進(jìn)行了總結(jié),提出了進(jìn)一步研究的展望。 全文創(chuàng)新之處主要表現(xiàn)在以下一些方面： 1、以分析中國資本市場的真實(shí)交易數(shù)據(jù)為基礎(chǔ),在不同的時(shí)間尺度下,對中國股指期貨與股票現(xiàn)貨價(jià)格間的領(lǐng)先-滯后關(guān)系進(jìn)行了定量研究,得出了一致的結(jié)論,即在中國特殊的市場結(jié)構(gòu)條件下,股指期貨價(jià)格單向引導(dǎo)股票現(xiàn)貨價(jià)格。這一結(jié)論與國外同類研究及國內(nèi)此前使用模擬數(shù)據(jù)得出的“股指期貨價(jià)格與股票現(xiàn)貨價(jià)之間存在雙向的引導(dǎo)關(guān)系”這一結(jié)論有所不同。論文基于中國資本市場的實(shí)際,從中國股票現(xiàn)貨市場投資者結(jié)構(gòu)的特殊性、國內(nèi)仿真數(shù)據(jù)的局限性和可能存在的研究時(shí)段影響等三個(gè)方面對研究結(jié)論做了詳細(xì)的闡釋。 2、對中國股指期貨交易的引入將如何影響股票現(xiàn)貨市場波動(dòng)性和流動(dòng)性提出了一些新觀點(diǎn)：即股指期貨交易對股票現(xiàn)貨市場波動(dòng)性、流動(dòng)性的影響是積極的還是消極的取決于股指期貨市場本身的運(yùn)行狀況。論文將中國股指期貨上市至今劃分為“投機(jī)性市場”階段和“平穩(wěn)運(yùn)行市場”階段進(jìn)行研究,提出了：存在高投機(jī)性交易的股指期貨市場會(huì)增大股票現(xiàn)貨市場的波動(dòng)性,弱化股票現(xiàn)貨市場的流動(dòng)性；平穩(wěn)運(yùn)行的股指期貨市場有助于平抑股票現(xiàn)貨市場的波動(dòng)性,增強(qiáng)股票現(xiàn)貨市場的流動(dòng)性。論文的研究將現(xiàn)有文獻(xiàn)中關(guān)于股指期貨交易對股票現(xiàn)貨市場波動(dòng)性、流動(dòng)性影響的爭論統(tǒng)一了起來。同時(shí),我們研究了股指期貨交易對非成分股市場指數(shù)波動(dòng)性的影響。以實(shí)證證據(jù)否定了此前市場關(guān)于,“股指期貨的推出會(huì)加大股市的兩極分化,使資金重點(diǎn)流向成份股,而非成份股活躍程度將會(huì)日漸萎縮,流動(dòng)性將會(huì)逐漸喪失,漸漸被冷落”的判斷。 3、通過實(shí)證研究揭示出,存在一條清晰的由股指期貨成交量變動(dòng)引起股指期貨收益率變動(dòng),股指期貨收益率變動(dòng)隨后導(dǎo)致股票現(xiàn)貨收益率的變動(dòng),股票現(xiàn)貨收益率變動(dòng)進(jìn)一步引起股票現(xiàn)貨成交量變動(dòng)的信息傳遞路徑。在股指期貨交易引入后,股指期貨市場呈現(xiàn)出“量為價(jià)先”,而股票現(xiàn)貨市場卻呈現(xiàn)出“價(jià)為量先”的狀態(tài)。此研究進(jìn)一步提升和完善了對于中國股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場間互動(dòng)關(guān)系的認(rèn)識。 當(dāng)然,由于數(shù)據(jù)的來源和研究水平所限,論文還存在不足。例如,論文還未涉及期現(xiàn)貨場間的互動(dòng)影響與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的關(guān)聯(lián)特征；對于如何利用期現(xiàn)貨市場間的信息傳遞進(jìn)一步分析各類相關(guān)金融政策的市場有效性,分析整個(gè)金融市場的風(fēng)險(xiǎn),以及我國整體經(jīng)濟(jì)、金融的運(yùn)行狀態(tài)還沒做進(jìn)一步的研究；本文的研究范圍也僅局限于中國證券市場,還可以將研究領(lǐng)域拓展至對全球重要金融市場指數(shù)期貨與中國證券市場間存在怎樣的聯(lián)動(dòng)以及風(fēng)險(xiǎn)傳遞路徑等研究領(lǐng)域。
[Abstract]:......
【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2012
【分類號】：F224;F832.5

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號：2264685