本文選題：定向增發(fā) + 認購者類型��； 參考：《西南財經(jīng)大學》2012年碩士論文

【摘要】：我國資本市場股權(quán)分置改革之后,市場的融資功能逐漸得到恢復(fù),上市公司的定向增發(fā)逐漸成為再融資的主流模式。尤其是2006年5月證監(jiān)會頒布實施《上市公司證券發(fā)行管理辦法》(以下簡稱《稱管理辦法》)以及2007年9月頒布實施《上市公司非公開發(fā)行股票實施細則》(以下簡稱《實施細則》)之后,定向增發(fā)模式受到了上市公司的追捧,規(guī)模迅速擴大。從2006年5月8日《管理辦法》實施以來至2010年年末,共有569家上市公司披露過定向增發(fā)的預(yù)案,可以看出定向增發(fā)已經(jīng)成為我國資本市場股權(quán)分置改革后的一種新型再融資模式。相比公開增發(fā)以及配股的再融資方式,定向增發(fā)發(fā)行門檻較低并且對公司的盈利并沒有具體的要求,發(fā)行規(guī)模也不會像配股那樣受到限制；證監(jiān)會對定向增發(fā)方式持較為積極的態(tài)度,《管理辦法》中對鎖定期的規(guī)定在一定程度上避免了投資者的短期行為,也對股票市場具有緩沖作用；大股東多采用定向增發(fā)的方式將優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)注入上市公司實現(xiàn)集團整體上市；此外可以通過定向增發(fā)的方式引入戰(zhàn)略投資者,改善公司治理結(jié)構(gòu),引入先進的管理理念,提升公司的核心競爭力。 由于國外證券市場較早采用了定向增發(fā)作為再融資方式,實務(wù)界已經(jīng)形成了成熟的操作經(jīng)驗和完善的法律法規(guī)。同時理論界對定向增發(fā)的研究起步也較早,并且形成了較為完善的理論體系。國外學者對定向增發(fā)的研究主要是集中在監(jiān)督效應(yīng)、信息不對稱、管理層機會主義、股東控制權(quán)力假說、機會窗口假說、成長機會假說等方面。Wruck(1989)最早對定向增發(fā)的短期公告效應(yīng)進行了研究,他發(fā)現(xiàn)在美國的資本市場定向增發(fā)為正的短期公告效應(yīng)而公開增發(fā)則是為負的短期公告效應(yīng),前者的超額收益率為4.5%而后者卻為-3%。章衛(wèi)東(2007)通過對我國A股市場2005年5月至2007年3月之間實施定向增發(fā)的上市公司公告效應(yīng)做了實證分析,發(fā)現(xiàn)在我國A股市場,上市公司定向增發(fā)同樣具有正的公告效應(yīng),并且其累計異常收益率要高于公開增發(fā)新股公告的累計異常收益率。這和美國的資本市場(Wruck,1989)以及日本的資本市場(Kato and Schallheim,1993)的研究結(jié)論正好一致,這也解釋了股權(quán)分置改革后定向增發(fā)逐步成為上市公司再融資主流方式的原因。同時,章衛(wèi)東(2007)也指出,向大股東及其關(guān)聯(lián)方進行定向增發(fā)實現(xiàn)集團整體上市的短期公告效應(yīng)要好于向其他投資者增發(fā)的短期公告效應(yīng)。 雖然近些年國內(nèi)學者對我國證券市場的定向增發(fā)的股價效應(yīng)有一定的研究,但是由于定向增發(fā)在我國引入的時間較晚,并且鑒于時間限制以及樣本數(shù)量的限制我國學者對定向增發(fā)的研究主要集中在短期的股價效應(yīng)方面,對定向增發(fā)實施后長期股價影響研究的文獻非常少。何麗梅,菜寧(2009)選取了2006年5月《管理辦法》頒布以來至當年年底實施過定向增發(fā)的41家上市公司作為樣本進行了實證研究,考察了增發(fā)后兩年內(nèi)長期超額收益率的表現(xiàn)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)這41家公司定向增資后24個月的持有回報率出現(xiàn)了惡化的趨勢,這主要是因為定向增發(fā)募集資金非理性和股權(quán)融資偏好造成的。大股東及關(guān)聯(lián)股東參與認購的長期持有回報率較低,但是影響并不顯著。此外,控股股東認購比例和原持有比例的差異均存在負相關(guān)關(guān)系。筆者認為,由于上述研究結(jié)果僅僅采用了2006年的41家樣本,一方面選取的樣本數(shù)量有限,而且定向增發(fā)操作層面的具體規(guī)定《實施細則》是在2007年頒布的,樣本并沒有涵蓋該期間,樣本公司定向增發(fā)期間我國A股市場的定向增發(fā)制度還不完善,實際操作難免有不規(guī)范之處。另一方面,上述研究對定向增發(fā)后的考察期間只有24個月,而募投項目中收購資產(chǎn)或者是新建在建項目往往需要較長的時間才能產(chǎn)生經(jīng)濟效益。所以上述研究并不能全面地分析定向增發(fā)新股對公司的長期股價效應(yīng),存在一定缺陷。本文在上述研究的基礎(chǔ)上擴大了樣本量,采用較近時間段的樣本公司數(shù)據(jù),并且將定向增發(fā)后的考察期擴展至36個月,從認購?fù)顿Y者以及募投項目的不同類型這兩個維度上對定向增發(fā)的長期股價效應(yīng)進行了實證研究分析,豐富了該領(lǐng)域的研究成果,這也是本文研究意義和貢獻所在。但是由于定向增發(fā)制度在我國實施的時間不長,對定向增發(fā)后的長期股價走勢的研究所使用的考察期相對較短,樣本量也相對較少,國內(nèi)研究定向增發(fā)長期股價效應(yīng)的文獻也較為缺乏,鑒于本人的時間和經(jīng)驗方面有限,本文在理論上還需要加強。 本文通過從理論上分析定向增發(fā)新股與上市公司長期股票收益率的關(guān)系,提出了以下三個假設(shè)：我國A股市場上市公司定向增發(fā)后在長期仍然具有正的財富效應(yīng)；大股東及其關(guān)聯(lián)方參與的定向增發(fā)的長期持有收益率要高于機構(gòu)投資者參與定向增發(fā)時的長期持有收益率；定向增發(fā)募集資金用于收購資產(chǎn)項目的長期持有收益率要高于用于新建和在建的項目時的長期持有收益率。 本文選取2007年6月30日至2008年6月30日之間實施過定向增發(fā)的A股市場上市公司作為樣本,使用持有超額收益率(BHAR)作為衡量股票的長期收益率的指標,對定向增發(fā)新股后36個月內(nèi)整體股價走勢、大股東及其關(guān)聯(lián)方參與認購和機構(gòu)投資者參與認購時不同的長期股價走勢、募集資金用于收購資產(chǎn)和用于新建在建項目時不同的長期股價進行了實證研究分析。本文的實證研究分析結(jié)果表明：(1)上市公司定向增發(fā)新股向市場傳遞了公司積極發(fā)展的信號,并且引入機構(gòu)投資者改善公司的管理水平和治理結(jié)構(gòu),降低代理成本,對上市公司具有積極的影響。本文經(jīng)過實證研究分析發(fā)現(xiàn),在我國A股市場定向增發(fā)不僅有前人研究的短期正公告效應(yīng),在長期也有正的財富效應(yīng),能給股東創(chuàng)造價值。(2)關(guān)聯(lián)方積極參與定向增發(fā)認購會被資本市場視為積極的信號,說明項目有較好的發(fā)展前景。同時定向增發(fā)使得關(guān)聯(lián)股東可以進一步地參與上市公司的經(jīng)營管理和公司治理,這樣會提高關(guān)聯(lián)股東積極性,促使其積極開發(fā)優(yōu)質(zhì)的項目資源和收購優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。關(guān)聯(lián)股東積極參與定向增發(fā)在一定程度上解決了外部投資方與經(jīng)理層的信息不對稱問題,大股東及其管理方在積極實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的同時也可以對公司進行有效的控制和治理。此外三年的鎖定期也促使大股東積極做長線的價值投資。所以對大股東及其關(guān)聯(lián)方實施定向發(fā)行新股的長期收益要高于對機構(gòu)投資者定向增發(fā)新股的收益率。(3)定向增發(fā)中發(fā)行股份收購資產(chǎn)使得大股東股權(quán)比例提升,強化了大股東的監(jiān)督作用同時降低了代理成本,此外國務(wù)院以及證監(jiān)會對兼并收購和定向增發(fā)收購所持的鼓勵態(tài)度,也促使大股東有強烈動機向上市公司注入優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。所以定向增發(fā)募集資金用于收購資產(chǎn)項目的長期持有收益率要高于用于新建和在建的項目。 本文運用理論推導和實證分析的研究方法對我國上市公司定向增發(fā)對長期股價效應(yīng)進行了研究。首先在本文的第一部分為引言,主要是提出本文研究背景、研究意義、貢獻以及研究方法、研究思路,提出了本文所要研究解決的問題,并且給出了本文的邏輯結(jié)構(gòu)框架。本文第二部分對定向增發(fā)的國內(nèi)外文獻進行了綜述,首先介紹了國外的研究背景和國外學者研究主要集中的領(lǐng)域,其次介紹了國內(nèi)定向增發(fā)實務(wù)領(lǐng)域的發(fā)展概況并引出了理論界的研究方向,最后對國內(nèi)外文獻綜述做了歸納性分析。本文第三部分對我國定向增發(fā)的規(guī)章制度、分類以及特點進行了簡要的概述,介紹了我國定向增發(fā)制度發(fā)展的歷程、《管理辦法》頒布實施后定向增發(fā)持續(xù)擴大規(guī)模,定向增發(fā)相比公開增發(fā)和配股更具優(yōu)越性同時也存在不足,此外還介紹了定向增發(fā)在我國資本市場具備項目募集資金、發(fā)行股份購買資產(chǎn)以及吸收合并的功能。第四部分利用前述已有的文獻進行假設(shè)的推導分析,提出了以下三個假設(shè)：我國A股市場上市公司定向增發(fā)在長期仍然具有正的財富效應(yīng)；大股東和有關(guān)聯(lián)關(guān)系的投資者參與認購的定向增發(fā)實施之后的長期持有收益率要高于機構(gòu)投資者參與的定向增發(fā)；定向增發(fā)募集資金用于收購資產(chǎn)項目的長期持有收益率要高于用于新建和在建的項目。第五部分是對本文提出假設(shè)的實證分析,首先介紹了本文的樣本選擇和數(shù)據(jù)來源,其次介紹了本文選用的研究方法以及構(gòu)建長期股價超額持有收益率的模型,再次進行了單因素檢驗和多元回歸分析,最后得出的結(jié)論與本文的假設(shè)是一致的。第六部分是本文的總結(jié)、缺陷以及政策建議。
[Abstract]:After the reform of the equity of capital market in China , the financing function of the market has gradually been restored , and the company ' s orientation increase gradually becomes the mainstream mode of refinancing . In particular , in May of 2006 , there were 569 listed companies which had disclosed the plan for refinancing .
Securities Regulatory Commission ( CSRC ) has a positive attitude towards the way of directional increase and increase , and the regulation of lockout period avoids short - term investors ' short - term behavior to some extent , and has a buffering effect on the stock market .
Large shareholders will inject high - quality assets into listed companies to realize the overall listing of the Group by means of directional increase .
In addition , strategic investors can be introduced in a targeted way to improve the corporate governance structure , introduce advanced management concepts and enhance the core competitiveness of the company .

This paper studies the short - term announcement effect of oriented increase in China ' s A - share market . The results show that the short - term announcement effect is positive in China ' s A - share market , and its cumulative abnormal rate of return is - 3 % .

The results show that there is a negative correlation between the long - term stock price effect and the long - term stock price effect . The results show that there is a negative correlation between the long - term stock price effect and the long - term stock price effect .

Based on the theoretical analysis of the relationship between the new stock market and the long - term stock yield of listed companies , the following three assumptions are put forward : the positive wealth effect in China ' s A - share market is still positive in the long term ;
The long - term holding rate of the direct increase of the participation of the large shareholders and their related parties is higher than the long - term holding rate of the institutional investors participating in the targeted increase ;
Long - term holding yields for the acquisition of asset projects are higher than the long - term holding of yields for new and under - built projects .

The empirical research and analysis show that : ( 1 ) A listed company has a positive influence on the company ' s share price trend in 36 months after the new shares are oriented , and the large shareholders and their related parties are actively engaged in the management of the listed companies and the management of the company .

In the first part of this paper , we introduce the research background , the significance , the contribution and the research methods , the research thinking , the research direction and the function of absorbing and merging . In the third part , we introduce the research background and the function of absorbing and merging . In the fourth part , we introduce the following three assumptions : the orientation increase of listed companies in China ' s A - share market still has positive wealth effect in the long term ;
Long - term holding of returns after the participation of large shareholders and investors with affiliated relationships is higher than that of institutional investors in the long - term holding of returns ;
The fifth part introduces the sample choice and the data source of this paper . The fifth part introduces the sample choice and the data source of this paper . Secondly , it introduces the research methods used in this paper and the model of constructing long - term stock price excess holding yield . The conclusion is consistent with the assumption of this paper . The sixth part is the summary , defect and policy suggestion of this article .

【學位授予單位】：西南財經(jīng)大學
【學位級別】：碩士
【學位授予年份】：2012
【分類號】：F832.51;F224

【參考文獻】

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2 章衛(wèi)東;;定向增發(fā)新股、投資者類別與公司股價短期表現(xiàn)的實證研究[J];管理世界;2008年04期

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本文編號：1888850