本文關(guān)鍵詞： 股利政策 股票股利 異常收益率　出處：《西南財(cái)經(jīng)大學(xué)》2012年碩士論文　論文類型：學(xué)位論文

【摘要】：經(jīng)過股權(quán)分置改革和《中華人民共和國證券法》的修訂實(shí)施,中國證券市場逐步走向成熟,并在2007年迎來全民皆股的新時(shí)代。上市公司的一舉一動(dòng)都牽動(dòng)著投資者的每一根神經(jīng),股利政策自然成為人們關(guān)注和研究的焦點(diǎn)話題。送轉(zhuǎn)題材一直是市場熱炒的題材之一,在不改變公司現(xiàn)金流和股權(quán)結(jié)構(gòu)的前提下,僅僅是流通股數(shù)量的增加或者說是會(huì)計(jì)科目的調(diào)整,不會(huì)對(duì)上市公司產(chǎn)生任何實(shí)質(zhì)性的影響。但國內(nèi)外的研究都顯示,在事件日期間,送轉(zhuǎn)股的確發(fā)生了異常收益,如何解釋這一現(xiàn)象,成為理論界和實(shí)務(wù)界爭論的焦點(diǎn)。不同的實(shí)證結(jié)果甚至得出完全相反的結(jié)論,這更給股票股利蒙上了一層神秘的面紗。相關(guān)領(lǐng)域較為成熟的理論包括：信號(hào)傳遞理論、最優(yōu)交易價(jià)格理論、投資者幻覺假說以及財(cái)富幻覺假說等。國內(nèi)很多學(xué)者都對(duì)上述理論進(jìn)行過實(shí)證研究,但因?yàn)檫x取的樣本范圍不同,考察年度不同,研究事件同不同,或者研究方法不同,造成同樣的理論在不同的文獻(xiàn)中表現(xiàn)出不同的實(shí)證結(jié)果。同時(shí),國內(nèi)對(duì)股票股利的研究主要集中在對(duì)國外理論的實(shí)證檢驗(yàn)上,而對(duì)影響異常收益的相關(guān)因素,缺乏應(yīng)有的關(guān)注(從相關(guān)文獻(xiàn)的可獲得數(shù)量可見一斑)。基于以上學(xué)術(shù)研究存在的問題,本文選取比較有代表性的考察年度2007-2010年(涵蓋牛市,熊市,震蕩市),A股市場純送轉(zhuǎn)股事件(排除現(xiàn)金股利和混合股利造成的影響),明確分紅預(yù)案公告同和除權(quán)除息同為事件研究日,運(yùn)用事件研究法,比較研究法和多元線性回歸法,綜合分析事件日期間市場存在的異常反應(yīng)和影響異常收益的主要因素,希望為投資者選取送轉(zhuǎn)題材股票提供理性的投資依據(jù),降低投資風(fēng)險(xiǎn)；為上市公司有效實(shí)施股利政策,尤其是股票股利提供有價(jià)值的理論依據(jù)；為監(jiān)管機(jī)構(gòu)如何進(jìn)一步規(guī)范上市公司的市場行為,保護(hù)投資者利益,提供監(jiān)管依據(jù)。 一、主要內(nèi)容和觀點(diǎn)： 1.上市公司送轉(zhuǎn)事件特征 1.1送轉(zhuǎn)事件的年度分布特征。上市公司送轉(zhuǎn)事件的發(fā)生,與市場行情密切相關(guān)。在所屬財(cái)政年度市場行情較好的情況下,發(fā)生送轉(zhuǎn)事件的公司所占比例明顯大于行情較差的年度,并且送轉(zhuǎn)比例也更高。 1.2送轉(zhuǎn)事件的送轉(zhuǎn)比例分布特征。送轉(zhuǎn)比例的集中趨勢明顯,說明上市公司在制定股利政策時(shí)存在互為參照、相互模仿的現(xiàn)象,上市公司在制定股利政策時(shí)缺少針對(duì)性,具有顯著的盲目性和隨意性。同時(shí),高送轉(zhuǎn)事件所占比例存在震蕩上行的趨勢。 1.3送轉(zhuǎn)事件的送股與轉(zhuǎn)增的比例分布特征。市場的送轉(zhuǎn)事件以轉(zhuǎn)增為主。不但轉(zhuǎn)增事件發(fā)生的頻率高于送股,而且轉(zhuǎn)增比例的均值和中位數(shù)也明顯高于送股。同時(shí),送股和轉(zhuǎn)增事件的相對(duì)數(shù)也存在明顯的年度差異。送轉(zhuǎn)事件歸屬財(cái)政年度,市場行情好時(shí),送股所占比例上升,轉(zhuǎn)增所占比例下降；送轉(zhuǎn)事件歸屬財(cái)政年度,市場行情差時(shí),送股所占比例下降,轉(zhuǎn)增所占比例上升。造成這一現(xiàn)象的主要原因是對(duì)送股和轉(zhuǎn)增會(huì)計(jì)處理上的差異。 2.比較研究法：上市公司送轉(zhuǎn)前后基本面變化分析 2.1財(cái)務(wù)方面①盈利能力的變化。送轉(zhuǎn)當(dāng)季和送轉(zhuǎn)后兩季ROE明顯上升,送轉(zhuǎn)后第三季,ROE恢復(fù)到送轉(zhuǎn)前水平。說明管理層通過送轉(zhuǎn)股傳遞的公司盈利預(yù)期信息,具有一定的時(shí)效性,信號(hào)傳遞理論在短期內(nèi)成立,超過一定時(shí)限,信息傳遞的有效性降低。②成長能力的變化。送轉(zhuǎn)事件后,凈利潤增長率發(fā)生明顯下降。統(tǒng)計(jì)分析的結(jié)果與信號(hào)傳遞理論相悖。這一異常現(xiàn)象在我國能夠長期普遍存在,反映出我國股票市場存在嚴(yán)重的監(jiān)管問題。上市公司利用送轉(zhuǎn)政策,掩蓋公司成長性下降的事實(shí),制造投資者幻覺,而監(jiān)管層對(duì)上市公司侵害股東利益的行為視而不見,投資者利益沒有得到應(yīng)有的保護(hù)。③償債能力的變化。送轉(zhuǎn)前后,流動(dòng)比率基本沒有發(fā)生變化,但送轉(zhuǎn)公司的流動(dòng)比率都維持在國際公認(rèn)的合理水平。并且高送轉(zhuǎn)公司的數(shù)據(jù)明顯優(yōu)于低送轉(zhuǎn)公司。統(tǒng)計(jì)結(jié)果在一定程度上支持了信號(hào)傳遞理論。 2.2非財(cái)務(wù)方面①股東戶數(shù)增長率的變化。送轉(zhuǎn)后股東戶數(shù)增長率明顯上升,市場對(duì)送轉(zhuǎn)行為反應(yīng)強(qiáng)烈。②機(jī)構(gòu)持股比例的變化。送轉(zhuǎn)后機(jī)構(gòu)持股比例明顯上升。尤其是送轉(zhuǎn)前機(jī)構(gòu)持股比例較低的公司,送轉(zhuǎn)后機(jī)構(gòu)持股比例提升明顯。最優(yōu)交易價(jià)格假說和引起注意假說都可以對(duì)①②現(xiàn)象作出解釋。③換手率的變化。送轉(zhuǎn)后換手率明顯上升,并且具有很好的持續(xù)性。說明流動(dòng)性假說和最優(yōu)交易價(jià)格假說在一定程度上是成立的。 3.事件研究法：送轉(zhuǎn)事件異常收益率實(shí)證分析 3.1分紅預(yù)案公告日①對(duì)于不同年度,預(yù)案公告前30天,累計(jì)平均超額收益率均顯著為正。并且越接近公告日區(qū)間,累計(jì)平均超額收益率越大。②市場行情好時(shí),累計(jì)平均收益率要明顯高于市場行情差時(shí)的同區(qū)間數(shù)值。說明市場對(duì)送轉(zhuǎn)股存在一定的炒作性。③行情好時(shí),市場對(duì)送轉(zhuǎn)信息更敏感,反應(yīng)不但更劇烈,而且更提前。存在信息泄露和內(nèi)幕交易的情況。④對(duì)于震蕩市,市場對(duì)送轉(zhuǎn)信息雖然也有所反應(yīng),但送轉(zhuǎn)信息公布后,出現(xiàn)了跳水性下降,這種“見光死”的現(xiàn)象,進(jìn)一步說明了在震蕩市,市場對(duì)送轉(zhuǎn)題材的炒作性。 3.2除權(quán)除息日,累計(jì)超額收益率的表現(xiàn)與投資者普遍預(yù)期相反。市場行情好時(shí),并沒有發(fā)生填權(quán)現(xiàn)象,反而市場行情差和震蕩行情時(shí)市場的累計(jì)超額收益率更好一些。①在行情好時(shí),市場交易活躍,當(dāng)發(fā)生股票股利后,前期進(jìn)入的投資者獲利回吐,競相套現(xiàn)使得股價(jià)進(jìn)一步下跌,而投資者并沒有僅僅因?yàn)楣善眱r(jià)格下降而認(rèn)為該股票更有利可圖,價(jià)格幻覺假說顯然在此處不成立,數(shù)據(jù)反而在一定程度上支持了財(cái)富幻覺假說。②在行情較差時(shí),由于投資者相對(duì)比較保守,前期進(jìn)入的投資者也許并沒有解套,股票股利發(fā)生后,股票價(jià)格會(huì)大幅下跌,這也給偏好低風(fēng)險(xiǎn)的投資者創(chuàng)造了很好的投資標(biāo)的,他們認(rèn)為股價(jià)更便宜,風(fēng)險(xiǎn)也更低。同時(shí)前期套牢的投資者也會(huì)借此機(jī)會(huì)低價(jià)吃進(jìn)以攤薄成本。③而震蕩市的市場反應(yīng),沒有太多的規(guī)律可循,雖然累計(jì)超額收益率為正,但統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)均不顯著。 4.多元線性回歸法：影響市場反應(yīng)強(qiáng)度的因素分析 最終進(jìn)入模型的變量依次為送轉(zhuǎn)比例、股票價(jià)格、凈利潤增長率、ROE、每股收益、機(jī)構(gòu)持股比例。 4.1送轉(zhuǎn)比例的符號(hào)為正,且是第一個(gè)進(jìn)入模型的變量。這與我們開始的預(yù)期一致,送轉(zhuǎn)比例越高,市場越容易對(duì)其解讀為利好信息。 4.2股票價(jià)格的符號(hào)為負(fù)。送轉(zhuǎn)前股票價(jià)格越高,市場反應(yīng)強(qiáng)度越低,市場對(duì)高股價(jià)公司的送轉(zhuǎn)行為,更多的理解為公司在炒作自己的股票,通過送轉(zhuǎn)股,制造價(jià)格幻覺。 4.3凈利潤增長率、ROE符號(hào)為負(fù)。作為衡量公司成長性和盈利性的典型指標(biāo),已經(jīng)廣泛為投資者接受。在選擇投資標(biāo)的前,凈利潤增長率和ROE已經(jīng)成為投資者重要的參考指標(biāo),成長性和盈利性較好的公司的投資價(jià)值已經(jīng)被市場充分挖掘,股利政策并沒有傳遞新的信息,市場反應(yīng)自然較小。 4.4每股收益的符號(hào)為正。具有較高的每股收益但未發(fā)放現(xiàn)金股利,增加了未來獲得現(xiàn)金股利的幾率,也可能是意味著公司存在更好的投資機(jī)會(huì)。所以市場給與了正向的市場反應(yīng)。 4.5機(jī)構(gòu)持股比例符號(hào)為負(fù)。這與我們的預(yù)期一致,機(jī)構(gòu)持股比例越高,信息不對(duì)稱性越低,市場的反應(yīng)也就越弱。 二、主要研究結(jié)論 第一,預(yù)案公告日期間,市場存在顯著的異常收益率；除權(quán)除息日后,沒有發(fā)生投資者普遍預(yù)期的填權(quán)現(xiàn)象。 第二,市場行情對(duì)送轉(zhuǎn)公司的股利政策和市場反應(yīng)都有直接影響。這說明,我國股市投機(jī)和概念炒作氛圍依然濃厚。 第三,具有高送轉(zhuǎn)特征的公司,無論送轉(zhuǎn)前后,財(cái)務(wù)指標(biāo)均明顯優(yōu)于送轉(zhuǎn)比例較低的公司,公司傳遞的信號(hào)也更加真實(shí)和可信。 第四,機(jī)構(gòu)持股比例較低的公司,在送轉(zhuǎn)后,機(jī)構(gòu)持股比例顯著提高,說明送轉(zhuǎn)政策成功的引起了機(jī)構(gòu)投資者的注意,這一結(jié)果支持了引起注意假說。 第五,對(duì)于送轉(zhuǎn)前,具有較高凈利潤增長率和凈資產(chǎn)收益率的公司,表現(xiàn)出較弱的市場反應(yīng)。這一現(xiàn)象與之前的學(xué)者研究不太一致,值得引起關(guān)注。投資者對(duì)上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的充分挖掘,使得送轉(zhuǎn)信息沒有引起市場的強(qiáng)烈反應(yīng),從另一個(gè)側(cè)面支持了引起注意假說。 第六,送轉(zhuǎn)前股票價(jià)格較高的公司,市場表現(xiàn)出了顯著的負(fù)向反應(yīng)。在一定程度上支持了價(jià)格幻覺假說。 三、論文特色 1.研究方法上,綜合運(yùn)用了比較研究法,事件研究法和多元線性回歸法,對(duì)國內(nèi)股票股利的實(shí)證研究是一種很好的補(bǔ)充。 2.樣本選擇上,完全使用送股和轉(zhuǎn)增的事件,排除了派現(xiàn)和混合股利,使研究更加具有針對(duì)性。 3.數(shù)據(jù)年度包含了牛市、熊市和震蕩市,避免了單一市場行情對(duì)分析結(jié)果的影響,分析結(jié)果更具有普遍意義。 4.財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)比較研究,發(fā)現(xiàn)上市公司送轉(zhuǎn)行為掩蓋下成長性下滑的事實(shí)真相,為監(jiān)管層規(guī)范上市公司的送轉(zhuǎn)行為提供了事實(shí)依據(jù),為保護(hù)投資者利益敲響了警鐘。 5.凈利潤增長率和凈資產(chǎn)收益率的高低與市場反應(yīng)強(qiáng)度負(fù)相關(guān)的實(shí)證結(jié)果,突破了傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)和既有的研究結(jié)論。事實(shí)證明了,中國投資者已經(jīng)快速走向成熟,由投機(jī)炒作向價(jià)值投資轉(zhuǎn)變,這是中國股市發(fā)展至今取得的巨大進(jìn)步。
[Abstract]:......
【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2012
【分類號(hào)】：F832.51;F224

【參考文獻(xiàn)】

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5 許s，

本文編號(hào)：1472382