發(fā)布時間：2018-03-01 01:19

  本文關(guān)鍵詞： 股利不平穩(wěn) 公司章程 制度演進(jìn) 影響因素 經(jīng)濟(jì)后果　出處：《重慶大學(xué)》2016年博士論文　論文類型：學(xué)位論文

【摘要】：現(xiàn)金股利平穩(wěn)性從Lintner(1956)的文章發(fā)表以來,一直是股利分配領(lǐng)域中的經(jīng)典問題之一。從這一領(lǐng)域的國際研究脈絡(luò)和動態(tài)演進(jìn)看,能夠突破經(jīng)典問題而引領(lǐng)前沿研究的,應(yīng)歸屬于Leary and Michaely(2011)的文章貢獻(xiàn)(劉星和陳名芹,2016)。該文研究了Lintner(1956)模型及其后續(xù)模型存在的測量缺陷,重新構(gòu)建了現(xiàn)金股利平穩(wěn)性的測量方法,捕捉到了不同測量方法之間的偏差程度,并以新修正的測量模型,首次更為系統(tǒng)地研究了美國上市公司現(xiàn)金股利平穩(wěn)性的影響因素。測量方法的突破是學(xué)術(shù)上推進(jìn)股利平穩(wěn)性研究的特征,也是這一領(lǐng)域處于前沿研究的重要特征。由此,引起了國際學(xué)術(shù)界重新采用代理假說、信息不對稱假說、股權(quán)假說、行業(yè)集中度等研究現(xiàn)金股利平穩(wěn)性驅(qū)動因素的新進(jìn)展,并引發(fā)了許多學(xué)者對股利平穩(wěn)性經(jīng)濟(jì)后果的進(jìn)一步探索。Farre-Mensa,Michaely and Schmalz(2014)在其股利政策的綜述性文章中也強(qiáng)調(diào)了現(xiàn)金股利平穩(wěn)性在未來研究中的獨特地位。從中國與美國或其他成熟資本市場國家的對比情況看,中國上市公司的股利行為存在諸多異象,突出的表現(xiàn)是:零股利發(fā)放的“鐵公雞”現(xiàn)象、“高股票股利”現(xiàn)象、“現(xiàn)金股利不平穩(wěn)”現(xiàn)象、無章可循的“無規(guī)律”現(xiàn)象等等。國內(nèi)的不少研究已涉及到前兩種現(xiàn)象,而針對現(xiàn)金股利不平穩(wěn)現(xiàn)象則缺乏較為系統(tǒng)的基礎(chǔ)與應(yīng)用方面的創(chuàng)新研究。這為本文研究“股利不平穩(wěn)”現(xiàn)象留下了契機(jī)。契合國內(nèi)外的研究動態(tài),選擇將中國上市公司現(xiàn)金股利不平穩(wěn)的學(xué)術(shù)問題確定為研究對象是本文的源起。一以貫之,本文采用代理沖突假說、信息不對稱假說和投資者行為偏好理論,系統(tǒng)研究了現(xiàn)金股利平穩(wěn)性緩解代理沖突的作用地位、上市公司股利不平穩(wěn)的驅(qū)動因素、經(jīng)濟(jì)后果以及中國證監(jiān)部門的股利監(jiān)管新政的成效。論文主要內(nèi)容和研究結(jié)論歸納如下:(1)全面回顧了國內(nèi)外有關(guān)現(xiàn)金股利平穩(wěn)性的前沿理論進(jìn)展及相關(guān)研究:首先,從概念上厘清股利平穩(wěn)性的本質(zhì)與內(nèi)涵,歸納其測量方法;其次,介紹國外文獻(xiàn)中影響現(xiàn)金股利平穩(wěn)性的決定因素及其經(jīng)濟(jì)后果;再次,評述中國情境下的股利平穩(wěn)性的研究現(xiàn)狀;最后,從情境、內(nèi)涵、測量、前因、效應(yīng)與方法六個方面,指出了國內(nèi)已有研究的不足與未來研究的方向,并提出了從宏觀到微觀、再從微觀到宏觀的系統(tǒng)分析理論框架。此部分既為中國學(xué)者提供了關(guān)于股利平穩(wěn)性的前沿研究資料和分析思路,也有助于構(gòu)建本文的研究框架。(2)采用博弈分析模型,從理論上闡釋了股利平穩(wěn)性為何可以緩解代理沖突。股利分配是現(xiàn)金管理的組成部分,而內(nèi)部資金的配置不當(dāng)常常引發(fā)公司高層的控制權(quán)爭奪而損害公司利益。在公司管理中如何設(shè)計包含預(yù)期投資收入和現(xiàn)金分紅比例組合要素在內(nèi)的最優(yōu)現(xiàn)金持有方案以提升公司價值成為公司所有者和高管共同面臨的問題。借鑒報童分析模型,考慮公司所有者和高管都受資金約束,可以短期融資并面臨破產(chǎn)風(fēng)險,并以公司所有者為先行者,建立了兩者之間的斯塔克伯格博弈模型,分析最優(yōu)現(xiàn)金持有方案的設(shè)置及其對公司所有者和高管的影響。結(jié)論表明:風(fēng)險中性的公司所有者總會接受高管內(nèi)部參股投資,并設(shè)置行業(yè)現(xiàn)金分紅比例以給予高管資金使用方便;最優(yōu)現(xiàn)金持有方案下,高管總會傾向于選擇內(nèi)部參股而不選擇外部投資;此時,公司所有者的收益和資金供應(yīng)鏈的效率都會提高,而高管選擇外部引資是否能提高收益則取決于已有的薪酬合同水平。研究結(jié)論支持了內(nèi)部資金市場的“收集有利信息”假說,同時,將公司現(xiàn)金分紅比例與行業(yè)現(xiàn)金分紅比例保持一致,也體現(xiàn)了股利平穩(wěn)性在緩解代理沖突、提升公司價值上的作用和地位。(3)首次系統(tǒng)地研究了中國上市公司現(xiàn)金股利不平穩(wěn)現(xiàn)象的影響因素,分析代理沖突假說、信息不對稱假說是否適合、以及如何解釋現(xiàn)金股利不平穩(wěn)現(xiàn)象。采用滬深兩市A股上市公司數(shù)據(jù),本文的研究發(fā)現(xiàn):現(xiàn)金流充沛、股利支付率較高、實際控制人控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)兩權(quán)分離度較高、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為國有企業(yè)的公司,股利平穩(wěn)程度更強(qiáng)。規(guī)模較小、盈余波動性較大、股票回報波動性較大、分析師盈利預(yù)測波動性較大、盈利預(yù)測偏差較大的公司,股利不平穩(wěn)程度更強(qiáng)。并且,上市公司的股利不平穩(wěn)現(xiàn)象在2008年之后不但沒有減弱,反而在進(jìn)一步加劇。研究結(jié)果表明,公司大股東和管理層自利動機(jī)是影響公司股利不平穩(wěn)程度的內(nèi)在動因;公司信息環(huán)境透明度較弱是股利不平穩(wěn)現(xiàn)象的前提條件;現(xiàn)金股利政策未能成為公司治理機(jī)制的一部分是股利不平穩(wěn)現(xiàn)象的癥結(jié)。這些發(fā)現(xiàn)既提供了基于代理沖突假說、信息不對稱假說影響中國上市公司現(xiàn)金股利不平穩(wěn)的作用機(jī)制,也在實踐上對指引中國資本市場股利監(jiān)管政策的演進(jìn)有重要的參考價值。(4)分析和檢驗了公司現(xiàn)金股利不平穩(wěn)程度對投資者行為偏好的影響。上市公司現(xiàn)金股利不平穩(wěn)是中國資本市場存在的突出問題之一。但迄今,投資者偏好還是厭惡股利不平穩(wěn)的股票仍不明朗。采用A股上市公司數(shù)據(jù),本文的研究發(fā)現(xiàn):公司股利不平穩(wěn)程度的增加與整體機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)量的減少相關(guān)聯(lián);與非獨立機(jī)構(gòu)投資者(券商、保險公司、社�；�、企業(yè)年金及信托公司及財務(wù)公司)持股數(shù)量的減少相關(guān)聯(lián),且在股權(quán)分置改革完成前更加明顯。此外,相比于包含“鐵公雞”和“無規(guī)律”股票在內(nèi)的市場投資組合,投資者更青睞于現(xiàn)金股利不平穩(wěn)股票投資組合,但現(xiàn)金股利不平穩(wěn)程度并不顯著影響投資者的短期財富。更進(jìn)一步地,投資者持有一年期股利不平穩(wěn)程度較低的股票投資組合比持有股利不平穩(wěn)性較高的股票投資組合需要多支付4.2%的股利平穩(wěn)性溢價,且股利不平穩(wěn)程度顯著影響了投資者的預(yù)期投資收益。(5)分析和檢驗了現(xiàn)金分紅監(jiān)管新政的投資者認(rèn)可效果和《公司章程》的治理效應(yīng)�，F(xiàn)金分紅監(jiān)管指引是中國資本市場深化改革和發(fā)展過程中推行的一項股利監(jiān)管制度安排,目的在于通過要求上市公司在《公司章程》中對未來分配做出事前承諾而保護(hù)投資者利益。那么,上市公司股利承諾的信息透明度是否存在差異?投資者對上市公司的股利承諾如何給予反應(yīng)?《公司章程》對股利不平穩(wěn)是否具有治理效應(yīng)?本文以在證監(jiān)會發(fā)布《上市公司監(jiān)管指引第3號》和發(fā)布《上市公司章程指引》修訂這一特定期間內(nèi),公告《公司章程》修訂的上市公司為樣本,對上述問題進(jìn)行了檢驗。研究發(fā)現(xiàn):《公司章程》修訂信息內(nèi)容唯一性強(qiáng)的公司比內(nèi)容唯一性弱的公司,投資者的平均累積超額收益率上升1.13%;《公司章程》修訂內(nèi)容中股利分配決策程序精密性越高、信息精確性越強(qiáng),投資者的累積超額收益率越大。采用PSM(傾向得分匹配)方法得到結(jié)果依然支持上述結(jié)論,并且,處理組公司比控制組公司的股利不平穩(wěn)程度顯著下降。本文的研究結(jié)果表明,《公司章程》修訂內(nèi)容信息透明度有利于提高內(nèi)部治理水平,提升投資者的短期財富,改善公司股利不平穩(wěn)現(xiàn)象;故此,股利承諾的制度安排對維護(hù)資本市場健康發(fā)展具有明顯的實際價值�；趯χ袊鲜泄竟衫黄椒�(wěn)現(xiàn)象的動因、經(jīng)濟(jì)后果、監(jiān)管新政成效的研究結(jié)論,本文在最后提出了相應(yīng)的政策建議。
[Abstract]:......
【學(xué)位授予單位】：重慶大學(xué)
【學(xué)位級別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2016
【分類號】：F832.51;F275

【參考文獻(xiàn)】

相關(guān)期刊論文 前10條

1 劉星;陳名芹;;中國上市公司股利平穩(wěn)性理論框架構(gòu)建——基于國內(nèi)外股利平穩(wěn)性前沿研究的綜述與分析[J];會計研究;2016年04期

2 賈凡勝;吳昱;廉柯峗;;股利稅差別化、現(xiàn)金分紅與代理問題——基于財稅[2012]85號文件的研究[J];南開管理評論;2016年01期

3 張路;羅婷;岳衡;;超募資金投向、股權(quán)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金股利政策[J];金融研究;2015年11期

4 曹豐;魯冰;李爭光;徐凱;;機(jī)構(gòu)投資者降低了股價崩盤風(fēng)險嗎?[J];會計研究;2015年11期

5 陳艷;李鑫;李孟順;;現(xiàn)金股利迎合、再融資需求與企業(yè)投資——投資效率視角下的半強(qiáng)制分紅政策有效性研究[J];會計研究;2015年11期

6 劉行;張藝馨;高升好;;股利稅與資本結(jié)構(gòu):中國的經(jīng)驗證據(jù)[J];會計研究;2015年10期

7 佟巖;華晨;宋吉文;;定向增發(fā)整體上市、機(jī)構(gòu)投資者與短期市場反應(yīng)[J];會計研究;2015年10期

8 劉星;陳名芹;李寧;;貨幣政策、再融資管制與現(xiàn)金股利分配[J];中國會計評論;2015年03期

9 吳先聰;;機(jī)構(gòu)投資者影響了高管薪酬及其私有收益嗎?——基于不同特質(zhì)機(jī)構(gòu)投資者的研究[J];外國經(jīng)濟(jì)與管理;2015年08期

10 顧小龍;李天鈺;辛宇;;現(xiàn)金股利、控制權(quán)結(jié)構(gòu)與股價崩潰風(fēng)險[J];金融研究;2015年07期

，

本文編號：1549791