第 1 章  緒論 

1.1  研究背景和意義
現(xiàn)階段，提高制造業(yè)科技創(chuàng)新水平成為推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的重要任務(wù)，優(yōu)化企業(yè)融資渠道、促進企業(yè) R&D 投入成為關(guān)鍵手段。自 2006 年國務(wù)院發(fā)布的《國家中長期科學和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要(2006-2020 年)》指出用 15 年時間使中國進入創(chuàng)新型國家行列，到 2015 年發(fā)布實施制造強國戰(zhàn)略第一個十年行動綱領(lǐng)——《中國制造 2025》，全社會 R&D 經(jīng)費投入逐步增長。根據(jù) 2016 年 2 月國家統(tǒng)計局發(fā)布的《2015 年國民經(jīng)濟和社會發(fā)展統(tǒng)計公報》有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2015 年全年 R&D 經(jīng)費支出 14220 億元，相比 2006 年 3003.1 億元增長了約 373.51%；R&D 經(jīng)費投入強度（R&D 經(jīng)費與當年 GDP 之比）2.10%，較 2006 年的 1.42%得到顯著提高。與此同時，國內(nèi)科技資源配置方式發(fā)生了重大變化，根據(jù)《中國工業(yè)統(tǒng)計年鑒 2015》統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2014 年全社會研發(fā)支出中，企業(yè)支出超過 76%，其中，按行業(yè)分規(guī)上制造業(yè)企業(yè) R&D 經(jīng)費內(nèi)部支出占全國 R&D 經(jīng)費內(nèi)部支出高達 68.23%，制造業(yè)企業(yè)已經(jīng)成為 R&D 投入的最大主體，基本擺脫政府主導的 R&D 投入模式。當然，科技資源配置方式轉(zhuǎn)變?nèi)绱酥�，與國內(nèi)逐步完善的公司上市和債券發(fā)行制度、金融機構(gòu)支持體系以及政府資助政策等融資渠道存在緊密聯(lián)系。創(chuàng)業(yè)板市場興起為眾多中小科技型企業(yè)提供融資通道，銀行機構(gòu)重點支持“十大發(fā)展領(lǐng)域”促進“中國制造”加快向“中國創(chuàng)造”轉(zhuǎn)變，政府稅收減免、直接補貼等優(yōu)惠政策不斷加大加深，這些無不激發(fā)了企業(yè)提高 R&D 投入意愿。但是，相比制造業(yè)強國，中國制造業(yè)企業(yè)的 R&D 投入強度總體上仍然較低，且投入增長率和平均研發(fā)強度連續(xù)下滑。根據(jù)國際經(jīng)驗，在競爭的市場環(huán)境中，2%的 R&D 投資強度方能維持企業(yè)生存，5%的投資強度下企業(yè)開始有一定競爭力，所以，中國企業(yè)的 R&D 投資強度只能滿足基本生存需求。此外，根據(jù)《2014 中國 500 強企業(yè)發(fā)展報告》數(shù)據(jù)顯示，2013 年提供研發(fā)數(shù)據(jù)的 420 家企業(yè)共投入了研發(fā)資金 5934.8 億元，較 2012 年增長 7.36%，但是同比增長速度兩年來呈現(xiàn)大幅下降趨勢；2013 年這些企業(yè)的平均研發(fā)強度為 1.25%，并且已經(jīng)連續(xù)三年下滑。因此，在當前科技資源有限條件下，如何優(yōu)化調(diào)整企業(yè)融資渠道以促進企業(yè) R&D 投入強度顯得尤為重要。 
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1.2  國內(nèi)外相關(guān)研究現(xiàn)狀及分析
科技創(chuàng)新一直是發(fā)達國家經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級和提高企業(yè)競爭力的有效途徑，國外學者在企業(yè)融資模式對 R&D 投入的影響方面研究比較早。 Grabowski  (1968)認為內(nèi)源融資是 R&D 投入的重要資金來源，并通過研究美國 1962 年-1969 年期間財富排名 500 強的化工、制藥和石油行業(yè)公司內(nèi)源融資渠道與 R&D 投入之間的關(guān)系，實證表明了內(nèi)源融資能夠顯著促進 R&D 的投入  [1]。Hall, Bronwyn H. (1992)  認為不同國家公司的內(nèi)部現(xiàn)金流與 R&D 投入之間的關(guān)系存在差異，以法國和美國的制造業(yè)上市公司進行對比，結(jié)果表明美國制造業(yè)上市公司 R&D 投入受內(nèi)部現(xiàn)金流影響較大，并且與實物投資相比，R&D 投入受到內(nèi)部現(xiàn)金流的影響更為顯著[3]。Cleary, Povel & Raith (2007)建立了融資約束條件下最優(yōu)投資理論模型，該模型允許內(nèi)部資金為負，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)投資與內(nèi)部資金呈現(xiàn)“U”型關(guān)系，即當內(nèi)部資金為負或足夠低水平，進一步的降低會導致投資的增加[4]。Crarnitzki  &  Binz  (2008)從經(jīng)濟特征視角分析了 R&D 投入難以獲得外源融資或低成本的外源融資而更多的依賴內(nèi)部資金原因：在研發(fā)過程中基于保密性考慮，企業(yè)不愿過多的披露 R&D 項目信息導致內(nèi)外部信息不對稱。[5]。James R. Brown (2009)認為 R&D 投融資是連接金融與經(jīng)濟增長重要渠道，美國公司 R&D 投入資金來源于公司現(xiàn)金流和股票發(fā)行，其運用動態(tài) R&D 模型研究了高科技公司，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：內(nèi)部現(xiàn)金流和外部股權(quán)融資只是對年輕公司的 R&D 投入有顯著影響，對成熟的公司并沒有，然而金融供給的改變僅對年輕公司的促進力度就足以解釋上世紀 90 年代 R&D 活動極度繁榮現(xiàn)象[6]。Czarnitzti & Brown (2011)研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)源融資對 R&D投入的影響效果受公司成立時間、規(guī)模等代表企業(yè)特質(zhì)的因素制約，內(nèi)源融資只是那些成立時間短、資產(chǎn)規(guī)模小、具有高科技屬性公司 R&D 投資的主要融資渠道[7]。 外源融資渠道因素中，國外學者研究主要集中在股權(quán)融資渠道、債務(wù)融資渠道.
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第 2 章  制造業(yè)上市公司融資渠道對 R&D 投入影響機制分析 

2.1  制造業(yè)上市公司 R&D 投入基礎(chǔ)及現(xiàn)狀分析
R&D，英文全稱為 Research and Development，國內(nèi)一般翻譯為“研究與開發(fā)”或“研究與發(fā)展”，簡稱“研發(fā)”。國內(nèi)外對 R&D 的定義存在多種表述，但主要以經(jīng)濟合作與發(fā)展組織(OECD)和聯(lián)合國教科文組織(UNESCO)的定義為主，而國家統(tǒng)計局和科技部的定義內(nèi)容則與后者基本一致：指為增加知識的總量（包括人類、文化和社會方面的知識），以及運用這些知識去創(chuàng)造新的應(yīng)用而進行的系統(tǒng)的、創(chuàng)造性的活動，包括基礎(chǔ)研究、應(yīng)用研究、試驗發(fā)展三類活動[47]。 企業(yè) R&D 投入，即企業(yè)財務(wù)中的研發(fā)費用，具體內(nèi)容構(gòu)成各國差異不大，從企業(yè) R&D 活動角度看，R&D 投入即用于研究開發(fā)無形資產(chǎn)的投入，其實質(zhì)是一種長期投資。財政部 2007 年 9 月發(fā)布的《關(guān)于企業(yè)加強研發(fā)費用財務(wù)管理的若干意見》（財企[2007]194 號）一文中對“研發(fā)費用”的表述為：指企業(yè)在產(chǎn)品、技術(shù)、材料、工藝、標準的研究、開發(fā)過程中發(fā)生的各項費用[48]。企業(yè) R&D 投入主要內(nèi)容可以歸類為如圖 2-1 所示。 
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2.2  融資渠道對 R&D 投入影響機制分析 
通過國內(nèi)外相關(guān)研究分析可知，影響企業(yè)R&D投入的內(nèi)外部因素眾多，其中，外部因素主要包括金融發(fā)展水平、行業(yè)資本密集度等，內(nèi)部因素又可分為融資渠道因素和非融資渠道因素。本文在不考慮外部因素的前提下，，控制部分重要非融資渠道因素，重點研究融資渠道因素與 R&D 投入之間關(guān)系，以及能夠影響融資渠道與R&D 投入之間關(guān)系的門限因素，而這些么門限因素來源于那些能夠代表企業(yè)特質(zhì)的因素，如總資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負債率和公司規(guī)模等。 企業(yè)內(nèi)源融資的特點能夠很好匹配企業(yè) R&D 特征，因而其通常是企業(yè) R&D投入的主要融資來源，其主要通過降低信息不對稱和資金成本兩方面影響 R&D 投入。內(nèi)源融資主要通過企業(yè)的留存收益、固定資產(chǎn)折舊和無形資產(chǎn)攤銷表現(xiàn)出來。一方面，內(nèi)源融資極強的自主性可以很大程度上規(guī)避 R&D 活動高度信息不對稱性帶來的高融資成本；另一方面，內(nèi)源融資能夠促進企業(yè)開展 R&D 前期項目，因為研究階段成功與否不確定性非常高，尤其是對于創(chuàng)業(yè)板上市公司和高新技術(shù)公司，以至于難以獲得外源融資或只能一較高成本獲得外源融資。所以，可以初步認為，內(nèi)源融資比例較高的企業(yè)通常能夠較多進行 R&D 投入，即兩者之間表現(xiàn)為顯著的正相關(guān)關(guān)系。但是，因為內(nèi)源融資籌資數(shù)額小的特點，往往不能滿足生產(chǎn)規(guī)模和市場不斷擴大的資金需求，轉(zhuǎn)而尋求外源資金支持。 
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第 3 章 制造業(yè)上市公司融資渠道對 R&D 投入影響門限回歸模型構(gòu)建 ........ 22 
3.1  變量的選取及計量 .......... 22 
3.2 考慮門限效應(yīng)的融資渠道對 R&D 投入影響門限回歸模型 .... 24
3.3  本章小結(jié) ...... 27 
第 4 章 制造業(yè)上市公司融資渠道對 R&D 投入影響實證分析 .... 28 
4.1  樣本選取及數(shù)據(jù)來源 ...... 28 
4.2  數(shù)據(jù)處理及分析 .... 28
4.3  融資渠道對 R&D 投入影響的 GLS 多元線性回歸 ........ 30 
4.4  考慮門限效應(yīng)的融資渠道對 R&D 投入影響門限回歸 ........... 31
4.5  結(jié)果分析 ...... 39 
4.6  本章小結(jié) ...... 43 

第 4 章  制造業(yè)上市公司融資渠道對 R&D 投入影響實證分析 

4.1  樣本選取及數(shù)據(jù)來源 

本文以 A 股滬、深兩市制造業(yè)上市公司為研究對象，數(shù)據(jù)期間為 2008 年至2015 年，指標數(shù)據(jù)采取均來源于上市公司年度合并財務(wù)報告各科目期末數(shù)，包括：研發(fā)費用，總資產(chǎn)；留存收益（盈余公積、未分配利潤），固定資產(chǎn)、油氣資產(chǎn)、生物資產(chǎn)累計折舊，無形資產(chǎn)累計攤銷；股本，資本公積；總負債，長期借款，短期借款，應(yīng)付賬款，應(yīng)付票據(jù)，長期應(yīng)付款，預(yù)付賬款；政府補助；營業(yè)收入。其中：研發(fā)費用取自于財務(wù)報表附注與利潤表相關(guān)信息披露；固定資產(chǎn)等累計折舊、無形資產(chǎn)攤銷取自于財務(wù)報表附注與資產(chǎn)負債表相關(guān)信息披露；股權(quán)性質(zhì)則根據(jù)公司屬性判定；其他指標數(shù)據(jù)均來源于資產(chǎn)負債表。初始數(shù)據(jù)均通過 wind 資訊數(shù)據(jù)庫提取獲得，時間截止 2015 年 12 月 31 日。提取結(jié)果共獲得 A 股市場 1775 家制造業(yè)上市公司，即研究總體為 1775 家。一般情況下，上市公司需披露上市年份近 2-3 年的財務(wù)信息，所以部分 2008年之后上市的公司沒有連續(xù)的公開數(shù)據(jù)。因此，初步篩選出 2008 年-2015 年年度財務(wù)報告連續(xù)披露 R&D 的制造業(yè)上市公司。此外，為研究方便，繼續(xù)選擇連續(xù)披露政府補助的公司，最后去除數(shù)據(jù)異常公司，篩選結(jié)果得到 692 家 A 股市場制造業(yè)上市公司。具體篩選情況如表 4-1 所示。  

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結(jié)   論 

本文研究制造業(yè)上市公司融資渠道與 R&D 投入之間關(guān)系，理論分析與實證檢驗集中于兩個層面，第一個層面研究內(nèi)源融資、股權(quán)融資、債權(quán)融資和政府補助融資渠道對 R&D 投入的影響機制和作用程度；第二個層面在第一個層面基礎(chǔ)上，研究了各融資渠道對R&D投入的影響過程中存在的門限效應(yīng)，重點考察了負債水平、盈利水平、營運能力、公司規(guī)模和銀行借款占五個門限因素，得到以下兩條結(jié)論： 
（1）制造業(yè)上市公司融資渠道與 R&D 投入之間存在非線性關(guān)系，即融資渠道對R&D投入的作用效果受那些能夠代表企業(yè)特質(zhì)的門限因素影響，具體體現(xiàn)為：內(nèi)源融資渠道對 R&D 投入作用方向和效果受公司負債水平顯著影響；股權(quán)融資渠道對 R&D 投入的具有顯著負面作用，高盈利水平可以一定程度上減緩股權(quán)融資的這種負面作用；債權(quán)融資渠道對 R&D 投入的具有顯著負面作用但作用效果受公司負債水平的制約，此外，制造業(yè)上市公司與銀行之間的借貸尚未實現(xiàn)“關(guān)系型債務(wù)可以減緩研究開發(fā)活動中的信息和代理問題”的優(yōu)勢；政府補助對 R&D 投入的呈現(xiàn)正反兩面作用，只有營運能力良好的公司才能更好地發(fā)揮政府補助的激勵作用； 
（2）在制造業(yè)上市公司在選擇 R&D 融資渠道中，首先應(yīng)該采用內(nèi)源融資渠道，因為受到外界對信息披露的約束和監(jiān)督較少；其次，在在內(nèi)源融資不足的條件下，鼓勵那些資產(chǎn)負債率較低的公司發(fā)行債券或擴大商業(yè)信用融資，盡量少運用銀行借款；再者，盈利水平相對較高的公司迫不得已可以發(fā)行股票或增資擴股；最后，站在政府的角度，應(yīng)該規(guī)避那些營運能力差的公司，而更多的資助那些營運能力強的公司，尤其是小型公司和已經(jīng)有規(guī)模效應(yīng)的大型公司。 
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參考文獻(略)

本文編號：246614