【摘要】 隨著資本市場的不斷發(fā)展,證券投資基金扮演著越來越重要的地位。作為一種集合理財制度,證券投資基金如何在不斷變化的政策環(huán)境下最大化投資組合的價值能夠反應(yīng)基金管理人的擇股能力、擇時能力和資產(chǎn)配置能力,并有利于實現(xiàn)基金持有人的委托意愿。然而學(xué)術(shù)界以往的研究更多的停留在單純的靜態(tài)和動態(tài)的基金持股偏好上,宏觀經(jīng)濟政策對證券投資基金的持股偏好影響的研究較少。作為對政策最為敏感的房地產(chǎn)行業(yè),房地產(chǎn)政策的變化將對房地產(chǎn)上市公司股票的期望收益率產(chǎn)生影響,進而影響基金持股的偏好。因此本文基于現(xiàn)代投資組合理論、資產(chǎn)定價理論和行為金融學(xué)的相關(guān)知識,研究房地產(chǎn)政策對我國證券投資基金持有房地產(chǎn)股票偏好的影響。本文選取611只我國開放式股票型基金和持有的滬深A(yù)股146家房地產(chǎn)上市公司2005年第一季度至2013年第三季度的數(shù)據(jù)作為研究樣本,以房地產(chǎn)政策面緊縮時基金持股審慎(風(fēng)險偏好程度低),房地產(chǎn)政策面寬松時基金持股激進(風(fēng)險偏好程度高)為假設(shè),從基本面財務(wù)、基本面估值、波動性、流動性和市場表現(xiàn)五個角度建立基金的持股偏好多元回歸模型。本文最終得出以下結(jié)論：一、我國開放式股票型基金具有較強的根據(jù)政策和市場環(huán)境的變化積極調(diào)整投資組合的能力。在房地產(chǎn)政策緊縮期偏好持有盈利能力、分紅能力強和風(fēng)險較低的價值型股票,而在房地產(chǎn)政策寬松期偏好持有發(fā)展能力強股估值較高的成長型股票；二、在房地產(chǎn)政策由寬松轉(zhuǎn)為緊縮或有緊縮轉(zhuǎn)為寬松,這種持股偏好的變化更加明顯；三、不同投資風(fēng)格的基金在房地產(chǎn)政策緊縮期和寬松期表現(xiàn)出的審慎和激進程度不同。成長型基金在政策寬松期更激進,而價值型基金在政策緊縮期更審慎；四、基金在政策緊縮期偏好持有盈利能力和分紅能力較強、估值較低以及流動性較高的地產(chǎn)股票,在政策寬松期持有發(fā)展能力強和波動性較高的地產(chǎn)股票有利于跑贏行業(yè)指數(shù)。而其他審慎激進指標(biāo)不顯著。
 
【關(guān)鍵詞】 基金持股偏好； 房地產(chǎn)政策； 審慎和激進；

第一章緒論

1.1研究背景與問題的提出
1.1.1研究背景
相比較英美日等發(fā)達國家,我國基金業(yè)的起步較晚。改革開放以來,我國基金行業(yè)在大力支持資本市場的背景下取得了較為快速的發(fā)展。1991年成立的武漢證券投資基金”和“深圳南山風(fēng)險投資基金”成立標(biāo)志著我國基金業(yè)的正式起步。然而由于缺乏相關(guān)的法律文件和市場經(jīng)驗,該階段我國基金業(yè)一直在“摸著石頭過河”。1997年出臺的《證券投資基金管理暫行辦法》開始引導(dǎo)我國的基金業(yè)走上正軌,迎來了真正規(guī)范化的運作階段。1999年,為了培育市場的主要力量一一機構(gòu)投資者,政府出臺一系列政策以扶持證券投資基金為主體的機構(gòu)投資者群體。1998年3月“基金開元”和“基金開泰”兩只封閉式基金的發(fā)布標(biāo)志著我國證券投資基金發(fā)展進入一個新的階段。三年后的2001年9月,我國第一只開放式基金誕生為我國證券投資基金高速發(fā)展的時代拉開大幕一一此后我國證券投資基金業(yè)迅速成長,并逐步占據(jù)了機構(gòu)投資者的主導(dǎo)地位。截至到2013年底我國共有1552只基金共管理約31180億總資產(chǎn),占2013年度GDP的6. 59%作為一種集合理財投資,證券投資基金通過發(fā)行基金份額來募集市場上閑散的資金。按照收益共享、風(fēng)險共擔(dān)的原則,基金的管理人利用其專業(yè)知識對其所購買股票、債券等有價證券進行運營和管理,構(gòu)建有效的投資組合并合理分散和規(guī)避風(fēng)險。
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1.2國內(nèi)外文獻回顧
國內(nèi)外對于證券投資基金持股偏好的研究主要集中在:(1)研究證券投資基金的靜態(tài)擇股特征即持有何種特征的股票,相對應(yīng)的相對應(yīng)的基金業(yè)績評價為評價基金的擇股能力;(2)研宄證券投資基金的動態(tài)擇股特征即如何根據(jù)市場環(huán)境的變化動態(tài)調(diào)整投資組合,相對應(yīng)的基金業(yè)績評價為評價基金的擇時能力�；痨o態(tài)持股偏好的相關(guān)研究由于基金的持股數(shù)據(jù)只在每季度末披露,基金的靜態(tài)持股偏好研宄主要集中在研究它們在某季度末或者某幾個時間段的持股特征上,即偏好持有何種股票市場特征、基本面特征、公司治理特征和其它特征的股票。除此之外,他們也研究不同類型的基金持股偏好。在研究基金偏好持有何種市場特征的股票時,對于基金偏好持有何種風(fēng)險和波動性的股票,盡管基于委托代理關(guān)系基金經(jīng)理必須為了基金持有人的利益而遵守審慎原則,但它們同時也可能會為了個人私利而投資于風(fēng)險更大的股票(Jensen和Meckling,1976)。因此實證研究得到的結(jié)論也并不一致。運用基金持有某只股票的股數(shù)除以其發(fā)行總股數(shù)得出基金持股比例并以其度量基金持股偏好,分析了美國共同基金在紐約證券交易所和美國證券交易所的持股情況。
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第二章理論分析


2.1理論基礎(chǔ)
證券投資基金的持股偏好、投資行為和業(yè)績表現(xiàn)主要反應(yīng)在擇股能力和擇時能力上。其相關(guān)的的研究主要被行為金融理論、現(xiàn)代投資組合理論和資產(chǎn)定價理論來解釋。一方面,資產(chǎn)定價理論和現(xiàn)代投資組合理論引導(dǎo)證券投資基金選擇未來市場收益率高的股票并進行投資組合配置;另一方面,一系列實證研究表明當(dāng)前我國證券市場并未達到有效狀態(tài),很多基金管理人存在羊群行為和追求短期投機利潤的行為(文曉波,2005[47])。因此行為金融學(xué)可以解釋當(dāng)前我國基金管理人的投資行為。除此之外,研究基金的擇股和擇時能力同樣可以間接的檢驗有效市場假說,即基金是否可以通過自身的分析能力、配置能力和動態(tài)調(diào)整能力取得超過市場平均水平的收益率。擇股能力主要反映證券投資基金對股票的預(yù)測能力,即持有何種特征的股票能夠獲取最好的基金業(yè)績排名。現(xiàn)代投資組合理論引導(dǎo)基金配置不同行業(yè)的股票以及行業(yè)內(nèi)部股票的最優(yōu)配置,而資本資產(chǎn)定價理論(Sharpe,1964),套利定價模型(Ross, 1976[49])和 Fama-French 三因子模型(Fama 和 French, 1992[5])等資產(chǎn)定價理論引導(dǎo)基金配置何種特征的股票來獲取超額收益率》而擇時能力主要反映證券投資基金根據(jù)市場時機對證券投資組合進行積極調(diào)整的能力。與擇股能力重在選取何種特征的股票相比,擇時能力看重基金的動態(tài)調(diào)整投資組合內(nèi)部結(jié)構(gòu)進而使組合收益最大化的能力。
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