貨幣政策不確定性會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生重要影響。本文從政策規(guī)則的視角,根據(jù)中國(guó)貨幣政策調(diào)控體系中數(shù)量工具和價(jià)格工具并用的混合特征,研究了中國(guó)貨幣政策不確定性及其對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。首先,本文根據(jù)貨幣政策規(guī)則方程,采用貝葉斯方法估計(jì)了2000年到2016年中國(guó)貨幣政策不確定性的時(shí)間序列。第二,本文采用結(jié)構(gòu)向量自回歸模型識(shí)別了貨幣政策不確定性沖擊對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響;同時(shí)構(gòu)建了動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型,模擬了貨幣政策不確定性沖擊對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。兩個(gè)模型的脈沖響應(yīng)結(jié)果一致,均表明:中國(guó)的貨幣政策不確定性沖擊表現(xiàn)為一種需求沖擊,產(chǎn)出和物價(jià)同向變動(dòng);當(dāng)貨幣政策不確定性增大時(shí),產(chǎn)出、消費(fèi)、投資和物價(jià)水平下降,投資下降比例最大。第三,進(jìn)一步的模擬實(shí)驗(yàn)表明,擴(kuò)大消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)中的比重,減少投資的比重,可以顯著減小貨幣政策不確定性沖擊對(duì)總產(chǎn)出的影響。 

【文章來源】：世界經(jīng)濟(jì)文匯. 2020,(04)北大核心CSSCI

【文章頁數(shù)】：18 頁

【部分圖文】：

利率和M2增長(zhǎng)率

根據(jù)估計(jì)結(jié)果,可以更直觀地觀察中國(guó)貨幣政策不確定性的歷史概況。圖2橫軸表示2000Q1到2016Q4的季度時(shí)間,縱軸表示放大到100倍的貨幣政策沖擊的標(biāo)準(zhǔn)差,即100eσm,t。兩條曲線之間的區(qū)域代表95%概率區(qū)間。從圖形上(兩條邊界線),可以直觀看到貨幣政策不確定性的時(shí)變特點(diǎn)。2006年之前,中國(guó)貨幣政策的不確定性大體上比較小。隨后十年,貨幣政策不確定性逐漸升高,并有三個(gè)貨幣政策波動(dòng)率最大的時(shí)期。首先,2008年國(guó)際金融危機(jī)的爆發(fā)導(dǎo)致中國(guó)貨幣政策不確定性明顯增大,并在2008年第四季度和2009年第一季度達(dá)到峰值。2009年第一季度,中國(guó)GDP同比增長(zhǎng)從9%左右下降到6.1%,居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)同比下降0.6%。為了應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī),央行明確取消了對(duì)金融機(jī)構(gòu)信貸規(guī)模的約束,五次下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率,四次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率,確定2009年廣義貨幣供應(yīng)量M2增長(zhǎng)17%(對(duì)應(yīng)圖1第一個(gè)虛線區(qū)域)。其次,2013年第二季度和第三季度是又一個(gè)貨幣政策波動(dòng)較大的時(shí)期。前期政策導(dǎo)致當(dāng)時(shí)的信貸連續(xù)擴(kuò)張壓力較大,銀行體系內(nèi)貨幣供給不足,而央行“通過逆回購(gòu)、常備借貸便利等工具,有效應(yīng)對(duì)了多種因素引起的短期資金波動(dòng)”(中國(guó)人民銀行,2013)。與2008年第四季度貨幣政策不確定性來自擴(kuò)張型貨幣政策不同,這次貨幣政策不確定性來自緊縮型貨幣政策,名義利率居于高位,M2供應(yīng)持續(xù)減速(對(duì)應(yīng)圖1第二個(gè)虛線區(qū)域)。第三個(gè)貨幣政策持續(xù)波動(dòng)高峰期是2015年第一季度和第二季度。當(dāng)時(shí),在結(jié)構(gòu)調(diào)整、動(dòng)能轉(zhuǎn)變和消化前期政策三者疊加之下,經(jīng)濟(jì)面臨短期內(nèi)下行壓力,于是市場(chǎng)利率大幅下降,M2供應(yīng)量大幅上升,并帶來當(dāng)時(shí)金融市場(chǎng)交易的活躍(對(duì)應(yīng)圖1第三個(gè)虛線區(qū)域)。此次貨幣政策不確定性來自擴(kuò)張型貨幣政策。2015年第四季度之后,貨幣政策不確定性開始變小,貨幣政策趨于穩(wěn)定,但后續(xù)又萌發(fā)上升態(tài)勢(shì)。(三) 與相關(guān)不確定性指數(shù)的比較

本部分采用上文估計(jì)的貨幣政策不確定性時(shí)間序列,結(jié)合VAR模型考察貨幣政策不確定性與主要宏觀經(jīng)濟(jì)變量的經(jīng)驗(yàn)關(guān)系。采用貝葉斯方法估計(jì)四階滯后的季度VAR模型,使用Minnesota先驗(yàn)分布,經(jīng)遞歸策略識(shí)別沖擊。模型中的變量順序?yàn)?貨幣政策不確定性、產(chǎn)出、消費(fèi)、投資和物價(jià)水平。實(shí)證分析過程采用的數(shù)據(jù)包括σm,t中位數(shù),取自然對(duì)數(shù)的四項(xiàng)主要宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù):實(shí)際GDP、實(shí)際消費(fèi)、實(shí)際投資和GDP平減指數(shù)。忽略人均因素后,消費(fèi)數(shù)據(jù)采用家庭消費(fèi),投資數(shù)據(jù)采用總固定資本形成。數(shù)據(jù)來自Higgins和Zha(2015)整理的中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)季度數(shù)據(jù)。模型的脈沖響應(yīng)結(jié)果為圖3。在圖3的脈沖響應(yīng)結(jié)果中,兩條實(shí)線表示16%/84%分位數(shù),虛線表示中位數(shù)。當(dāng)貨幣政策的波動(dòng)率瞬時(shí)增大后(文獻(xiàn)中普遍使用兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊),產(chǎn)出、消費(fèi)、投資和物價(jià)水平均表現(xiàn)出不同程度的下滑,產(chǎn)出和物價(jià)的同向下滑表明貨幣政策不確定性沖擊是一種需求沖擊。此外,投資下滑比例最大。

【參考文獻(xiàn)】：
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